阳朔金融杂志社

早安!方正最新观点20180502

方正证券研究2019-11-16 06:20:34

提示

今天是2018年5月2日星期三,农历三月十七。每一个春日的清晨,方正研究向您提供及时新鲜的研究观点,秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念,珍重您的信任,保护您的投资。


今日“早安!方正最新观点”将为大家带来:①固收的一轮监管强周期正在过去——《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》评论;②化工的“纯碱行业报告之三:氯化铵价格大幅下跌,利好纯碱价格继续上涨”③有色的“工业金属价格锚定系列之一——回归后的铜市何去何从”;④非银的“资管新规落地,非银起承转折已在路上”;⑤强烈推荐:通信的“中国软件”;计算机的“齐心集团”“东方国信”;军工的“中直股份”“中国动力”;机械的“先导智能“长川科技“上海机电”“快克股份”“中集集团”“中集安瑞科”“柳工”“浙江鼎力”“徐工机械”;环保公用的“碧水源”化工的“万润股份”“山东海化”“玲珑轮胎”“桐昆股份”“万华化学”“华谊集团”;食品饮料的“洋河股份”“伊利股份”“口子窖”“白云山”医药的“康弘药业“大参林”“美年健康”“乐普医疗”;轻工的“晨鸣纸业”“美凯龙”“欧派家居”中非银的中国平安”;⑥推荐:传媒的“百洋股份;军工的“国睿科技”“中航光电”“航天电子”“高德红外”“航天电器”“南洋科技”“光威复材”“航发动力”公用环保的“长江电力”化工的“新洋丰”“宏昌电子”“诺普信”;电新的“金风科技”汽车的“新泉股份“均胜电子”;农业的“生物股份”“中牧股份”;零售的“周大生”




行业深度

固收丨杨为敩

一轮监管强周期正在过去——《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》评论


摘要

1. 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式版与去年11月的征求意见稿基本相似,并无超预期之处。


2. 资管新规对市场总体有如下影响:

   1)刚兑打破的背后是理财吸引力明显变弱,资金预会明显回流存款,放开存款利率上限也意在恢复存款的吸引力;

   2)非标预计会受到明显冲击,通道被禁和投资非标的期限限制可能让非标的需求明显收窄,非标利率结构性走高;

   3)集中度的规定可能短期冲击市场结构,但长期来看,微观市场因此而趋于理性;

   4)从投资者到产品的杠杆限制使得金融产品的风险得以有效控制,长期有利于实体成本下降。


3. 由于资格新规的落地并无太多严于预期,且前有充分的准备期,后有更为充足的缓冲期,对债券市场并非利空,且可能存在一些靴子落地的利好。


4. 长期来看,银行成本下降、非标制约等措施有利于债券资产。


5. 我们不必担心收益压力的增加,在刚兑被打破后,资金的目标收益自然会下来。


6. 不必误解前面的货币宽松是为资管新规落地做缓冲,资管新规对预期的冲击本已很弱,如果出于缓冲的考虑的话,去年2月公布初稿的货币缓冲的必要性更大。


7. 一轮金融监管强周期正在过去,政策主靶心正在转向增长。


8. 金融监管和货币政策可能持续利好于债市,收益率震荡下行的通道逐步清晰,但我们仍需关注短期债券市场超调及广义基金负债端的脆弱性带来的矛盾。


9. 建议组合拉长久期,轻仓状态的组合可以进一步加之中等仓位,中等或重仓位的组合可以择机等待未来收益率反弹后,再进一步加仓。


风险提示:未来监管力度超预期。



化工丨李永磊

纯碱行业报告之三:氯化铵价格大幅下跌,利好纯碱价格继续上涨


事件:氯化铵(江苏华昌化工)价格从2018年4月15日550元/吨下跌至2018年4月27日450元/吨。轻质纯碱(山东海天)价格从2018年4月14日1900元/吨上调至2018年4月27日2050元/吨。重质纯碱(山东海天)价格从2018年4月14日1950元/吨上调至2018年4月27日2075元/吨。


点评:

1. 氯化铵价格大幅下跌压制联碱法开工率,利好纯碱继续涨价

近期,氯化铵价格大幅下跌,我们认为将压制联碱法产能的开工率,联碱法装置的纯碱产量将减少,叠加未来两个月纯碱产能有大规模检修的计划,纯碱供给进一步压缩,在下游需求逐渐复苏的情况下,纯碱供需趋于紧张,利好纯碱继续涨价。


2. 纯碱价格未来两个月有望继续上涨。

我们于4月9日发布纯碱行业深度报告,提出纯碱行业目前处于供需紧平衡状态,未来两个月价格有望继续上涨,主要因为:

1)限产导致的下游需求将复苏。2017年12月、2018年1-2月份纯碱的需求量(扣除库存)从之前的220万吨/月下滑至154万吨/月,下滑30%;下游需求中,2018年1-2月,平板玻璃产量增速为0.3%,氧化铝产量增速为-12.7%,合成洗涤剂-23.9%。需求的大幅下滑远低于终端房地产及汽车的增速,主要受到冬季限产的影响。3月份以后,随着取暖季结束,需求回升。

2)大规模的检修季来临。根据我们的统计,4月第三周纯碱检修产能高达800万吨/年,占到全国的1/4以上,这是2017年下半年高负荷带来的结果;6月份将在青岛举办上合组织峰会,部分周边纯碱企业将检修。4-6月份纯碱检修产能平均高达500万吨/年,远超300万吨/年的平均水平。


3. 纯碱长期盈利趋稳。

未来三年纯碱供给端基本稳定,需求端小幅增长,即使按照较悲观的假设,平板玻璃的产量下滑5%,在氧化铝、合成洗涤剂、日用玻璃等领域约5%增速的带动下,纯碱行业的平均增速仍可接近1.5%,长期的盈利趋稳。我们预计未来氨碱法纯碱的单吨净利有望维持在200-400元/吨,天然碱保持在500-700元/吨。


4. 关注远兴能源、山东海化及其它纯碱企业。

远兴能源具有天然碱权益产能180万吨/年(150万吨纯碱和30万吨小苏打,成本在三种工艺中最低),远兴能源后续仍将扩建40万吨/年小苏打、800万吨/年煤炭(合资,占34%股份)、50万吨/年尿素等产能;山东海化氨碱法产能280万吨/年,价格每上涨100元/吨,远兴能源和山东海化的归母净利将分别增加1.2亿元和1.8亿元,重点关注。


风险提示:房地产和汽车行业大幅下行、环保政策受严、产能扩张加速。



有色丨韩振国 吴江

工业金属价格锚定系列之一——回归后的铜市何去何从


最新观点更新

维持此前2018年铜市场实际供需相比2017年宽松的判断,且由于一季度国内铜供应超出预期(此前担忧原料问题影响冶炼产量,供应预估偏谨慎),对应上调国内铜供应预估,认为2018年全球铜市场23万吨的供应过剩。下调全年国内铜均价在50500元,较上次报告下调1000元,波动区间调整为47500-55000元。


梳理近期铜产业链信息,归纳如下:

上游tc显示矿端偏紧,但这可能是相对于粗铜冶炼环节扩张而言,我们认为上半年铜矿产量相对于去年仍有30万吨体量的恢复。相应的,rc反弹也更多显示中游粗炼环节过剩,粗铜阳极板供应过剩,从而对冲了废铜环节的收紧。


中游精炼铜显性库存接近90万吨,处于历史较高水平,我们认为comex库存主要体现了对特朗普基建需求,但预期对于库存的带动作用有超调之嫌;lme库存基本显示全球铜供需在当前价格偏过剩的结论;国内库存表现相对健康,符合季节性规律。


下游消费,产业集中度在提升,边际消费增量不清晰。房地产,电线电缆,白电行业很难在去年的基数上再上台阶。

 

报告亮点:

1.第一时间梳理全球矿企一季度表现,厘清真实供需与市场预期的差异;

2.梳理铜产业链各环节真实供需,从产业角度紧贴当前铜市场脉搏。


风险提示:下游需求超预期。



非银丨左欣然

资管新规落地,非银起承转折已在路上


新规之剑终落地,却没那么锋利。据公开征求意见相隔近半年。资管行业上方所悬之剑终于落下,却以5大改变略收前期锋芒,1)给了非银资管行业更宽裕的调整过度时间;2)给予资管公司运营收费管理一定灵活度;3)标准化产品认定更清晰透明,4)产品计量方式上不再单一要求净值化,允许部分产品以摊余成本法计量;5)对私募基金限制减轻。资管新规正式文件出台后将通过统一监管,使得资管行业回归主动管理本源,清理低质量高杠杆的资管产品,减少资金空转套利,对于具备“真管理”核心竞争力的非银金融机构而言是突围良机。

 

券商:严监管框架下影响有限,催化主动管理转型。资金池业务问题所涉及的滚动发行、集合运作、分离定价问题已在近几年陆续出台的文件中逐渐规范,资管新规并无增量影响。同时2016年银行理财新规以及“新八条”后,券商资管不符合规定的通道业务已在稳步出清。随着资管新规正式文件的出台推广,通道类业务将持续稳定收缩,主动管理将成为推动规模增长的主动力。以2017年底情况为基础进行静态测算,缩减通道规模对营业收入影响在-2%以内。若主动资管产品提升10%,则可对冲通道下行风险。对于主动管理规模已占优势、主动管理能力强的券商将是又一发展机遇。

 

信托:通道红利终结业务调整,思辨资管新模式。资管新规破刚兑、禁止资金池业务对信托而言并非新规,但禁止多层嵌套、穿透监管,将削减当前信托通道红利,行业面临短期调整。由于2016年对银行、券商、基金子公司已做净资本及通达业务限制,因此通道业务大量移向信托,事物管理类信托业务大增。截至2017年年底代表通道业务的事务管理类信托规模达到15亿元,同比增长55%,占比60%(同比提高10pct)。资管新规下达推行后,信托行业通道制度红利将逐渐消散,行业也将面临规模压缩、整顿、业态重构。静态测算压缩通道业务即期收入最大影响低于10%。若业态调整顺利,主动管理信托增加15%则可完全补平由通道业务压缩带来的业务缺口。另一方面,信托也可在传统债权人业务角色上纵向加深,通过资产证券化、产业基金、投贷联动等方式参与实体经济项目融资。

 

保险:替代效应减弱利好负债端;融入“大资管”利好资产端。1)保本理财成为过去式,将催化保险需求。银行保本理财、资管刚兑产品的打破,但保险产品本身属性使其天然带有“承诺”回报,使得保险产品成为了保证理财的优选替代物。2)将所有资管机构置于同一水平线统一监管,拉平起跑线,将更有利于保险资管作为独立资产管理者参与市场。同时由于对非标资产、债权类资产投资的历史经验优势,使得险企能够进一步发挥发挥第三方资产管理职能,拓宽资管边界。

 

个股推荐:1)保险在新规推动下,负债、资产双端受益。而进入今年二季度后,险企集中力量加大保障产品推广、渠道铺设,保费销售乏力现象将有效改善,上市险企新业务价值将保持13%-15%以上增福。而当前行业P/EV区间仅为0.8-1.0,对板块继续保持推荐评级。推荐资产、负债端双优的中国平安、中国太保,以及转型深化估值底部的新华保险。2)新规落地对券商而言是落槌定音,与征求意见稿略有放松的条件给了券商资管更长的调整时期。与此同时,券商去年以来已在贯行资管主动管理转型,对于投研能力强、渠道资源突出的券商而言可快速填补通道业务缺口,实现资管业务长期稳定增长。当期大型券商估值在1.2-1.5倍,属于历史低位,维持行业推进评级,推荐综合实力强、主动资管能力突出的中信证券、华泰证券、东方证券。3)信托行业将面临较为严苛的转型升级,但对于有产业资源对接支持、有主动管理优势的信托而言将是瓜分市场蛋糕的契机。推荐转型领先的中航资本、五矿资本、爱建集团。


风险提示:后续资管新规相关行业文件制定超预期严苛,资本市场大幅波动金融机构投资收益急剧下挫



核心推荐

通信丨马军

中国软件(600536)国产软件国家队,自主可控龙头


1. 事件:18年Q1收入5.65亿元,同比降低31.65%。净亏损1.08亿,上年同期亏损8872.19万。业绩下降原因是代理软件类业务同比较少及本子公司迈普通信不再纳入合并范围。


2. 自主可控产业链基本完整,所处行业新常态下较快增长:在2017我国软件和信息技术服务业在新常态下仍保持较快增长态势,业务收入同比增长13.9%,公司的业务在自主可控的软件、服务、解决方案形成完整的链条,实现和行业同步增长。


3.  继续增加研发投入,放眼于核心业务长远收益:公司自2013开始逐步增加研发投入,增强其核心业务的行业竞争能力,放眼于中长期的投资收益。


4.  增加对外股权投资,完善AFC、医疗信息软件等业务布局:公司在2017年对外投资三家公司,分别完善其AFC的产业生态圈,同时挖掘医疗信息方面的发展潜力。


5. 多项业务处于行业核心地位,业务合作在稳步扩展:公司在税务行业成为支柱型供应商,AFC领域也处于领先地位,所研发的软件等广泛应用。与政府的合作关系稳定且不断扩展,中标麒麟新增中标国家政务服务平台操作系统,可靠性及兼容性得以验证。


6.  应收账款、存货周转率提升,保障持续运营能力。


7. 盈利预测:预计18-20年公司EPS为0.47、0.59、0.71元,对应现价PE 56、45、37倍,持续强烈推荐。


风险提示:党政军企等自主可控进程不及预期;中标麒麟操作系统兼容性仍存在问题。



计算机丨安永平

齐心集团(002301)一季报稳健上升,预计半年度有较好增长


事件:一季度实现营业总收入6.99亿元,同比去年16.2% ,净利润为2984.86万元,,同比去年2.77%,基本EPS为0.07元,加权平均ROE为1.22%。

同时,公司公布第1次2018年中报业绩预告,公司业绩略增,预测业绩:净利润约8,028.21万元~12,042.31万元,增长0.00%~50.00%。

 

点评:

企业级办公服务平台战略持续发酵,业绩稳定增长。公司围绕“夯实主业、打造平台、布局生态”的发展战略,一季度实现良好开局,营业收入实现16.2%增长。公司的产业升级之路,一直围绕着“硬件+软件+服务”为主线,业绩已经保持多个季度高速增长,屡创新高,可以说是A股中产业升级的典范。

 

财务费用上升因汇兑所致,长期看对业绩影响不大

公司持有较多外币资产,因近期人民币升值较快,公司外汇汇兑损失大幅增加,导致财务费用大幅上升,但长期看对业绩影响不大。


夯实平台,构建生态,打造一站式采购+企业级核心SaaS服务“双入口”。齐心从单一产品维度,向多维度服务发展,结合硬件+SaaS软件服务,符合下游企业客户采购“电商化、集成化、集中化”的需求,已经形成良性循环。

 

盈利预测和估值:

预计公司2018-2020年净利润(不含外延)为2.07亿、2.81亿、3.69亿,对应EPS为0.48元、0.66元、0.86元,继续给予“强烈推荐”评级。


风险提示:业务发展不及预期,外延并购不及预期,人民币持续升值带来汇兑损益。



计算机丨安永平

东方国信(300166):业绩符合预期,工业互联网持续推进


事件:东方国信发布18年一季报,一季度实现营收2.3亿元,同比增长2.63%,归母净利润0.36亿元,同比下降26.13%。


点评:

营收略超预期,业绩符合预期。东方国信一季度实现营收约2.31亿,同比增长2.63%,好于市场预期,当期归母净利润出现下滑,符合此前预告。公司经营业绩受行业特点影响所致,具有一定的季节性特点,电信、金融、工业等主要客户由于采购流程审批、投资预算控制和大型建设项目整体进度等因素影响,上半年一般处于预算审批,项目可行性研究、年度审计、项目招(议)标、合同签订阶段,下半年主要为项目实施、项目验收阶段。公司营业收入确认方式,主要是依据合同项目完工进度进行确认,一季度为项目验收淡季,业绩同比增速与验收项目的数量、金额相关,故存在一定偶然性。同时,随着公司规模的不断扩大,一季度业绩占比已不足全年十分之一,对全年指向意味较弱,一季度经营业绩发生波动属于合理现象,当前公司各版块业务进展顺利,订单充足,完成全年成长目标预期不变。此外,一季度毛利率同比下滑4.2%,预计因电信等高毛利率项目确认较少所致,随着项目全年展开,毛利率会逐步恢复此前水平。一季度的管理、销售费用率分别为24.13%和11.00%,同比增长4.14%和2.99%,预计亦由人员增加及项目确认进度延期所致。


公司基本面持续向好。公司坚持既定的发展战略,继续深入拓展工业、电信等重点业务领域,近期各项经营计划有序开展:1)入选工业互联网产业联盟平台特设小组,公司作为唯一的第三方软件和大数据公司,入选工业互联网平台特设组联执主席/副主席名单,体现了公司在工业互联网平台领域的能力得到了高度认可。2)参股中国—东盟信息港股份有限公司(中国东信),该项目是2018年发改委最重点的五个数字经济支持方向之一;3)未来有望参与福建电子信息产业集团(福建IT主要国企)牵头的百亿数字福建产业基金。明显看出公司行业地位呈上升态势。


工业互联网大势所趋,东方国信龙头地位凸显优势。2018年是工业互联网开局之年,在2017年末政治局关于国家大数据战略的第二轮学习会议上,提出了“信息化3.0”概念,可见党中央和政府对国家信息化的高度重视。各个地方政府也加大支持响应,工业互联网平台建设逐渐落地。东方国信作为工业互联网的领军企业,致力于将自身大数据等技术能力输出变现,技术实力在国内计算机上市公司中名列前茅,在工业互联网平台领域的迅速落地,我们认为工业互联网是千亿级的市场,足够保障东方国信未来持续成长。另一方面,公司工业互联网平台cloudiip已横跨十个行业,在国内第三方软件和大数据公司中首屈一指。未来,依托工业互联网领域的火速发展和公司的经验优势,公司工业互联网业务规模有望持续提升,智能制造领域竞争力日渐增强。


从项目型向产品型公司过度,Xcloud大数据产品业内领先。公司全方位布局大数据全产业链产品,并耗时4余年自主研发,重磅推出Xcloud(行云)数据库软件产品,并获得国家发改委定向数据库资金大力支持,承建北京市工程实验室创新项目建设,打造纯原生100余万行代码,先后荣获3项专利技术。Xcloud数据库软件产品凭借安全可靠、本土化优势已经在通信、政府、金融等局部领域成功击败国外竞争对手,产品优势明显,业内领先地位稳固,市场持续深入渗透成果值得期待。

投资建议:公司传统业务近年来保持稳定增长,考虑工业互联网应用创新业务未来落地,未来有望创造新的利润增长点,我们预计公司18-20年实现净利润5.6、7.3、9.5亿,对应当前市值的PE为29、23、17倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:政策推动不及预期,补贴不及预期;工业互联网落地不及预期。



军工丨段小虎

中直股份(600038):收入微增,看好新机型量产驱动收入高增长


事件:公司公告2018年第一季度报告,公司2018年一季度收入21.41亿元,同比增长2.54%,实现归母净利润0.71亿元,同比减少0.49%,对应每股收益0.12元。 

 

点评:一季度经营稳健,公司业绩符合预期。公司主营业务为航空产品,包括军民直升机整机与零部件,2017年航空产品占比高达98.21%。与去年同期相比,公司本报告期经营稳健,收入及净利润保持稳定。归母净利润同比微降主要系本报告期资产减值损失变化较大,上年同期资产减值损失转回0.23亿元,本报告期计提损失0.01亿元,原因在于本期冲回已计提的坏账准备减少。

 

公司是我国直升机核心生产企业,将显著受益于行业高速增长。公司是我国军/民用直升机和通用/支线飞机等产品的主要研发生产基地,核心产品包括Z8/Z9/Z11系列军用直升机、AC系列民用直升机和Y12/Y12F系列多用途飞机。现已形成了从1吨到13吨的产品谱系和“一机多型、系列发展”的产品格局。我国在军民领域有较大的直升机和通用飞机需求缺口,关键技术突破和政策破局有望推动行业进入高速增长期,公司作为我国直升机和通用飞机主要研发生产基地将显著受益。

 

军机市场空间广阔,直-20等新机型有望驱动公司收入持续增长。中国军用直升机保有量与国外差距较大,横向对比Flight Global统计的中美俄主要列装的军用直升机数量,以中型多用途直升机—直-20为代表的中国国产军用直升机有望成为中国未来发展的重点。我们预计未来10-15年直-20的市场规模高达1000架,约为1500亿元人民币,中直股份作为我国直升机核心生产企业,将受益于新型号列装带来的市场规模扩张。公司重型多用途直升机亦有望实现突破,市场规模可达600亿元。

 

政策支持通航发展,低空开放在即,公司民机业务有望显著受益。2016年国务院发布《关于促进通用航空业发展的指导意见》,指出截至2015年底,在册通用航空器1874架,计划到2020年,通用航空器达到5000架以上。目前直升机在通用航空器中占比为37%,若该比例保持,到2020年,中国直升机保有量有望突破1850架。公司旗下拥有AC311、AC312、AC352等多款明星直升机机型,当前处于国产直升机垄断地位,计划到2020年,新增民机市场占有率15%以上,进入全球直升机行业前四名。公司未来将充分受益低空领域逐步开放所带来的巨大市场空间,未来五年有望因各机型获得超60亿元的收入。

 

中航工业直升机板块唯一上市平台,有望获得军机总装、通航运营、维修等资产的注入。公司实际控制人为中航工业集团,是中航工业直升机板块唯一上市平台。除上市公司外,中航工业直升机板块还有一所两厂资产,主要从事直升机的研发设计和武直-19、武直-10的总装业务。沈飞集团注入ST黑豹,核心军品总装资产注入的保军保密障碍已被打破。

 

盈利预测与评级:考虑到新型号即将量产,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为0.94/1.13/1.46元,对应2018/19/20年PE为52/43/33倍,给予公司“强烈推荐”评级。


风险提示:资产注入进程低于预期;军队装备列装低于预期。



军工丨段小虎

中国动力(600482):全年业绩稳增,看好船舶动力平台发展


事件:1)公司发布2017年年报,实现收入231.47亿,同比增长3.77%;实现归母净利润12.02亿,同比增长11.97%,实现扣非净利润10.64亿,同比增长26.97%。2)公司发布2018年一季报,实现收入50.61亿,同比减少4.89%%;实现归母净利润2.07亿,同比减少8.81%。

 

点评:公司收入规模微增,主要原因是占比较大的化学动力业务较上年增长较快。公司净利润实现较快增长的原因是报告期内营业收入同比增长;投资理财产品产生投资收益及公司财务费用利息支出比上年有所减少,利息收入比上年增加。扣非净利润实现快速增长的主要原因为上年公司实施重大资产重组,按照相关会计准则规定,同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益视同非经常性损益,而本年子公司利润属于经营性损益,故导致前后统计口径不同。年报期内,公司新接订单213.62亿元,期末手持订单51.17亿元。

 

打造综合型舰船动力平台。公司完成重大资产重组后主营业务涵盖以燃气动力、蒸汽动力、化学动力、全电动力、海洋核动力、柴油动力、热气机动力等七大类型,成为为船舶及民用工业领域提供动力系统的综合动力平台。年报中化学动力业务营收占比45.75%,其次为柴油动力占比17.06%,蒸汽动力占比7.02%。公司2017年军品业务收入占比约为20%。

 

军品受益于海军装备建设及舰船动力系统升级。公司主要承担我国海军舰船动力系统研制和生产任务。根据中国军事战略白皮书,我国海军战略将逐渐向近海防御与远海护卫型结合转变,无论在数量层面和技术层面都对我国军用舰船发展提出了更高的要求。2018年我国国防预算增长8.1%,达11069.51亿元。若海军军费占总国防费用的1/3,装备费用占军费的1/3,假设造船费用占比50%,舰船动力系统作为核心部分约占船舶造价的20%,未来十年我国仅军用舰船动力市场总规模可达1500亿。军费投入在结构上向海空装备倾斜间接带动舰船动力市场的稳定增长,其中全电动力、核动力作为未来舰船动力的替代方向,市场空间广阔。

 

民品业务多领域齐头并进。1)民用船舶发动机一般以柴油动力为主,类型多样,市场广大。随着船厂过剩产能逐渐消耗、造船行业的复苏,公司民船动力业务随之受益。公司整合低速柴油机业务,提高资源利用效率,降低成本,扩大产能,提高在此细分领域的综合竞争力,为低速柴油机业务的稳定发展奠定基础。未来十年全球柴油机市场将达5000亿。2)随着国家“一带一路”战略的大力推进,管线建设形成对燃气压缩机组的较大需求。子公司广瀚动力自实现30MW燃气轮机的国产化,已获得天然气管道输送市场的批量订货,未来十年管线建设、油气发电及分布式能源对燃气轮机的市场需求达200台以上。3)化学动力方面公司同时为奔驰、宝马、大众、通用等大型车厂部分车型提供蓄电池,业务格局良好,增长稳定。公司2017年11月发布公告,拟出资1.25亿元共同设立特恒通新能源投资有限公司,积极参与与新能源汽车相关的动力业务。

 

盈利预测与投资建议:考虑到公司舰船动力业务的市场垄断地位,并大力投入各类新型动力系统的研发。现有产品增长稳健,看好新研产品市场前景,我们给予公司“强烈推荐”的评级。对应2018/19/20年EPS的预测为0.83/1.00/1.20元/股,对应2018/19/20年PE为30/25/21倍。


风险提示:海军装备建设不达预期;民品市场开拓不达预期。



机械丨吕娟

先导智能(300450):业绩持续高增长,积极推进国际化经营——公司2018年一季报点评


事件:公司发布2018年一季报,实现收入6.57亿元,同比+150.58%,归母净利润1.73亿元,同比+90.80%。同期公告变更经营范围,新增“自营和代理各类商品及技术的进出口业务”。


点评:

1. 业绩符合预期,保持高速增长。①公司一季度收入6.57亿元,同比+150.58%,归母净利润1.73亿元,同比+90.80%;毛利率环比上涨0.98pct至42.12%,净利率环比上涨1.67pct至26.36%,业绩保持高速增长,盈利能力提升。②控费能力持续增强,期间费用率环比下降2.30pct至12.84%,其中,销售、管理、财务费用率分别环比下降1.49pct、0.78pct、0.03pct至2.38%、10.76%、-0.30%。③期末存货26.39亿元,同比+103.17%;预收账款16.30亿元,同比+165.96%,反映公司在手订单充足。④应收账款9.40亿元,同比+429.46%,我们判断部分原因是由于泰坦新动力并表所致。经营活动现金流量净额-4.89亿元,由正大幅转负,主要是由于当期购买商品、接受劳务支付的现金同比大幅增加4.09亿,结合存货大幅增长的情况,我们判断主要是因为公司在手订单较多,为在产品准备原材料等所致。


2. 在手订单充足,业绩确定性强。①近期市场所担忧的动力电池行业产能过剩形势严峻,扩产动力下降,部分电芯巨头招标计划推迟,设备订单确认周期延长等现象是行业分化加剧的前兆,不影响行业持续成长的大趋势。②公司2018年销售收入目标30-40亿,利润总额目标8-11亿。③公司在手订单饱满,业绩确定性强。在巩固现有核心客户的同时,积极开拓新客户,并积极拓宽业务线,增强拿单能力,预计公司整线业务有望很快推出。


3. 积极开拓海外客户,推进国际化经营,布局后补贴时代行业发展新浪潮。①新能车行业有望2020年断补,中国作为全球最大的新能车市场将吸引全球电芯巨头入华建厂,有望开启新一轮的行业发展高潮。②公司积极开拓海外电芯巨头客户,推进国际化经营计划,提前布局后补贴时代。凭借过硬的技术实力和极具竞争力的产品,公司产品已远销美国和日韩等地,与松下、LG等海外巨头建立了业务合作,公司提前布局后补贴时代,将有望深度受益后补贴时代行业的大发展。③公司经营范围新增进出口业务,意在推动产品出口,看好公司海外市场开拓。


4. 投资建议:预计2018-2020年净利润分别为937.70、1325.95、2051.03百万元, EPS分别为2.13、3.01、4.66元,对应PE分别为27.70、19.59、12.66倍。我们看好公司龙头地位和行业长期发展前景,维持强烈推荐评级。


风险提示:新能源汽车发展低预期,行业竞争加剧,技术替代风险。



机械丨吕娟

长川科技(300604):收入增长提速,业务拓展成效初显——2018年一季报点评


事件:公司公告2018年一季报,报告期内实现营收4554万元,同比增122.46%;实现归母净利755万元,同比增80.40%。


点评:公司2018Q1业绩符合预期。报告期内产品线拓展和市场开发战略效果开始显现。电子模组设备及台湾市场均开始进入收获阶段,收入大幅增长。后续晶圆制造及封装相关设备相继突破、以及中高端市场的持续开发,公司打造国际一流集成电路装备供应商的远景将得到稳步推进。


收入大幅提升,市场及产品开拓战略成效初显。公司先后在电子模组设备和市场拓展上取得实质性突破,收入规模大幅提升,2018年Q1营收增幅超过120%,加速迹象明显。由于公司此前实施限制性股票性激励计划,对应费用在报告期内部分计提,对盈利增长形成压制,报告期内归母净利增长80.40%,弱于营收增速。我们认为公司当前处于加速发展期,营收规模我核心指标,市场份额的扩大有利于奠定公司行业内领导地位。


国内进入半导体投资密集期,公司专注研发行业地位巩固。截至2018年4月,国内在建或拟建8英寸、12英寸晶圆厂分别为3条和22条,为全球集成电路新增产能聚集地。面对大好局面,公司持续加大研发投入,抢抓战略机遇。2017年研发费用支出3,687万元,占营业收入比例高达20.51%。在持续高强度研发投入下,公司传统产品优势进一步巩固,新品陆续发力。公司晶圆测试用CP12探针台已具备8-12英寸晶圆测试能力,电子模组设备更是已成功进入主流电子模组制造厂商。


立志高远,战略清晰,打造国际一流集成电路装备供应商。公司立志成为国际一流集成电路装备供应商,在产品深度、宽度和市场等领域积极拓展。①提高产品深度:在发挥现有核心技术优势的同时,探索产品技术深度;②拓展产品宽度:通过市场调研、产品规划、现有技术延展、新技术的研究,不断开发新的产品线,为公司的发展开拓新的增长点;③加强市场开拓:提升产品品质,向中高端市场、海外市场开拓,将公司打造成为国际集成电路装备业的知名品牌。围绕上述目标,公司有望在数字IC、晶圆测试、封装设备等产品获得有效进展,同时在台湾等高端市场获得快速拓展。


投资建议:预计公司 2018-2020年归母净利分别为0.76、1.30和2.01亿元,同比增51%、72%和54%。对应 EPS 分别为0.97、1.67 和2.58元,对应PE分别为77、45和29倍。维持强烈推荐评级。


风险提示:下游投资放缓,新产品开发不达预期。



机械丨吕娟

上海机电(600835):一季报符合预期,减速器业务有望放量


公司公告2018年一季报,公司收入39.82亿元,同比增长4.93%,归母净利润2.39亿元,同比下滑0.08%。

 

点评:公司业绩符合市场预期,公司毛利率20.36%,同比-1.2pct,净利率9.92%,同比-0.4%,主要系原材料成本有所上升。

 

公司电梯业务提供足够安全边际:受益电梯整机份额提升以及维保快速增长,公司电梯主业保持平稳增长。电梯是机械设备中的现金牛业务,根据一季报公告,目前公司账面上货币资金131亿,市值现金含量约61%。

 

机器人核心零部件业务快速发展:子公司纳博精机的精密减速器业务在 2017年5月开始实现单月盈利,整个项目募投产能约20万台将逐渐放量。适龄劳动人口数目下降,人工成本增加也进一步倒逼中国的工业机器人产业加速发展。中国已经连续五年成为工业机器人第一大消费国,2017年中国市场工业机器人产量达13.1万台,同比增长68%,其中下游汽车和3C行业需求最为旺盛。公司的精密减速器业务未来有望充分受益中国工业机器人市场的快速发展。

 

投资评级与估值:预计公司2018-2020年净利润分别为15.09、16.23、17.48亿元,对应EPS分别为1.48、1.59、1.71元,对应PE分别为14、13、12X,维持公司“强烈推荐”评级。


风险提示:机器人行业发展低预期、房地产投资大幅低于预期。



机械丨吕娟

快克股份(603203):稳健经营态势延续,长期受益自动化趋势


事件:公司公告2017年年报,报告期内实现营收3.62亿元,同比增26.43%;实现归母净利1.32亿元,同比增27.57%。公司同时公告2018年一季报,2018Q1实现营收9982万元,同比增31.31%,同比增31.31%;归母净利2893万元,同比增8.9%。


点评:公司各项业务增长稳健,毛利率在较高水平维持。随着后期国内专用工业机器人和自动化智能装备的定制化程度及工艺方案涉入持续深入,公司自动化智能装备将在较长时期内维持稳健增长。


各产品稳健成长,毛利率维持较高水平。2017年公司专用工业机器人、自动化智能装备业务收入1.49亿元,同比增25.74%; 智能锡焊台等小型设备实现营收1.30亿元,同比增27.80%;配件及治具业务营收0.8亿元,同比增27.03%。公司各项业务均维持25%以上增速,成长稳健。在各项成本营收稳健增长的同时,公司各产品毛利率维持较高水平,智能化装备、智能焊接台和配件业务毛利率分别为63.53%、49.17%和63.24%;分区域看,国内业务毛利率小幅上升0.23%,出口业务毛利率在人民币升值背景下回落2.56个百分点。


2018Q1营收稳健增长延续,受汇兑损失及股票激励成本影响净利润增速下滑。2018Q1公司营收9982万元,同比增31.31%,稳健增长态势延续。公司2017年海外收入5579万元,占全年营收超过15%,在2018Q1人民币持续升值背景下,公司汇兑损失规模较大。另一方面,公司2017年实施股票性激励计划,在2018Q1计提成本。在上述两项因素作用下,公司2018年一季度归母净利增幅仅8.9%,低于营收增速。


打造智能制造综合解决方案提供商。面对下游客户对生产设备小型化、集成化和精密化的要求,公司立足锡焊传统优势业务,大力拓展工业自动化业务,打造智能制造综合解决方案提供商。受益于 3C 消费电子、汽车电子、新能源锂电池等下游行业的持续高景气,公司有望充分受益国内自动化、智能化的长期趋势,并从中获得长期发展。


投资建议:预计 2018-2019 年归母净利润分别为1.66 和2.11和2.64亿元,同比增25.73%、27.45%和24.96%。对应 EPS 分别为1.05 和1.33和1.67元,对应 PE 分别为35.65、27.97和22.38倍。公司充分受益下游自动化趋势下的行业高景气。提升评级至强烈评级。


风险提示:行业竞争激化。



机械丨吕娟

中集集团(000039):业务持续复苏,业绩受汇兑损失及海工亏损影响——公司一季报点评


事件:公司发布2018年一季报192.54亿元,同比+31.19%,归母净利润4.46亿元,同比-12.44%。


点评:

1. 汇兑损失增加及海工业务亏损扩大导致公司一季度业绩低预期。①2018Q1公司收入192.54亿元,同比+31.19,收入增长主要来源于集装箱、道路运输车辆、能源化工及液态食品装备业务收入大幅增长。归母净利润4.46亿元,同比下降12.44%,主要受汇兑损失增加及海工业务亏损扩大等因素影响。毛利率同比下降5.15ppt至13.20%,净利率同比下降1.18ppt至3.04%。②控费能力持续增强,期间费用率同比下降1.89%,其中,销售费用率、管理费用率分别同比下降0.60ppt、1.84ppt至3.18%、4,74%,财务费用率同比上升0.56ppt至2.46%,主要由汇兑损失等因素导致。③预收账款49.05亿元,同比+10.20%;存货202.54亿元,同比+1445%;应收账款171.20亿元,同比+20.95%。④经营活动现金流量净额-10.75亿元,同比由正转负,主要由当期购买商品、提供劳务支付的现金大幅增长所致。


2. 受益全球经济持续复苏,公司各项业务持续发展。①2018Q1集装箱、道路运输车辆、能源化工及液态食品装备业务收入分别为72.61、47.20、28.77亿元,同比增长分别为36.89%、14.27%、28.23%,这几大核心业务均保持了良好的增势头。②基建工程陆续开工,重卡迎来消费需求高峰,公司重卡业务收入7.53亿元,同比大增48.79%,自卸和搅拌车表现尤为亮眼。空港业务收入5.69亿元,同比增长15.73,实现平稳增长。③受海工市场持续低迷影响,公司海工业务收入3.03亿元,同比-37.35%。产城、金融业务分别收入0.63、5.15亿元,同比分别下降43.35%、5.43%。


3. 天然气储运建设有望提速,能化装备板块弹性巨大。油气价差持续扩大、气改政策稳步推进、“煤改气”政策驱动,天然气在能源结构中的占比持续扩大,十三五规划期间力争天然气能源占比达到10%。2017年供暖季“气荒”暴露出我国天然气储运基建薄弱,2018将是天然气储运建设大年,子公司中集安瑞科作为国内天然气装备全产业链布局的龙头,将深度受益本轮天然气行业大发展。


4. 公司核心资产众多,通过持续推进业务整合、资产梳理等方式不断盘活存量资产,实现整体效益最大化。①资产整合方面:公司以63.37亿元现金交易的方式出售中集电商78.236%的股权,增厚公司利润;公司取得深圳太子湾项目用地搬迁补偿款4.95亿元(含税)。②业务整合方面:空港业务注入中国消防;道路运输车辆、地产、海工等业务先后引入战略投资者。公司成立多年,旗下资产、业务较多,有望持续推进资产和业务整合,实现整体效益最大化。


5. 投资建议:预计公司2018-2020年归母净利润分别为3,317.05、4,001.33、4,495.41 百万元,EPS分别为1.11、1.34、1.51元,对应PE分别为13.71、11.71、10.12倍。公司深度受益全球经济复苏和国际贸易回暖,业绩进入快速上升通道,维持强烈推荐评级。


风险提示:集运复苏低预期,海工行业持续低迷,汇率风险,全球贸易环境恶化。



机械丨吕娟

中集安瑞科(3899.HK):政策落地,公司深度受益储气调峰建设加速——天然气储运装备系列报告二


事件:4月26日,国家发改委、国家能源局联合发布《关于加快储气设施建设和完善储气调峰辅助服务市场机制的意见》(以下简称《意见》)。

 

点评:

1. 政策落地,储气调峰建设和辅助服务机制建设将加速。①我国储气调峰建设刻不容缓。天然气需求持续上涨,但2017年冬季“气荒”充分暴露了我国储气能力不足。目前我国地下储气库工作气量仅为全国天然气消费量的3%(国际平均为12-15%),LNG接收站罐容占全国消费量的2.2%(占全国LNG周转量的约9%),日韩为15%左右;各地方基本不具备日均3天用气量的储气能力。②储气调峰能力亟待增强,但目前尚存在储气责任界定不清、落实的约束力不够、储气能力核定范围不明等、辅助服务市场未建立等机制问题。③《意见》对建设目标、责任主体、重点任务、配套保障等进行了全面界定和规划,对储气设施建设和储气调峰辅助服务市场机制的建立起到了纲领性的作用,将助推我国储气调峰建设加速。

 

2. 公司作为天然气储运设备龙头,全产业链布局,将深度受益即将到来的行业大发展,业绩爆发在即。①公司液化装备、储罐、槽车、气瓶、加气站设备等多项业务位居行业前列,技术壁垒和资金壁垒高。②公司背靠大股东中集集团,资金实力雄厚,有丰富的EPC经验,有利于在天然气行业的发展。③收购SOE,补齐LNG水上储运短板,SOE有望在2018年大幅贡献业绩。④公司部分产品已经于2017下半年开始涨价,在LNG储运装备高景气的行业背景下,公司业绩有望迎来爆发。

 

3. 投资建议:预计公司2018-20年归母净利润分别为808.79、946.12、1052.58百万元,EPS分别为0.42、0.49、0.54元,对应PE分别为14.82、12.67、11.39倍。我们看好LNG储运行业发展前景和公司龙头地位,维持强烈推荐评级。


风险提示:油价波动风险,天然气行业发展低预期,原材料涨价。



机械丨吕娟

柳工(000528):利润高弹性凸显,行业地位快速提升


事件:公司公告2018年一季报,报告期内实现营收44.73亿元,同比增70.75%;实现归母净利2.9亿元,同比增143.38%。


点评:公司2018年一季报符合预期。公司利润弹性已充分显现,主要产品市占率快速上行,公司市场地位将得到显著提升。


主要产品市占率显著上行,公司行业地位快速提升。2018Q1公司累计销售挖掘机4115台,同比增97.17%,远高于行业48.42%的增速;2018Q1市占率6.85%,较2017Q1提升1.7个百分点。装载机领域,公司在经历渠道变革重塑后,销量份额迅速回升,预计2018Q1较2017年同期提升3个百分点。其他推土机、压路机等细分产品,公司均取得较大成果。作为老牌工程机械企业,公司行业地位正快速提升。


利润高弹性开始显现,估值优势明显。在人民币升值海外业务盈利能力下滑、原材料成本持续上行和租赁业务收入占比下降等因素综合影响下,2018Q1公司毛利率22.77%,同比降0.67个百分点;同时,公司报告期内资产减值损失近5000万,对利润增长构成负面影响。但即使如此,报告期内公司盈利弹性还是得到充分体现,公司期间费用率大幅下滑1.79个百分点13.33%,净利率同比提升2.34个百分点至6.78%。当前估值处于行业内较低水平,优势明显。


内在战略偏进取,外部行业持续景气,公司向上弹性充足。经过多年稳健发展,公司在产品品类、技术水平等方面已具备实施偏进取市场战略的基础。面对当前行业良好局面,公司于2017年进行了一系列组织机构变革,在国内营销组织整合、人力资源、采购、研发及财务职能等进行了全面优化,构建了面向市场和终端的高效运营组织。在内在战略偏进取的同时,外部行业环境持续景气,主要工程机械品类销售持续较高增长。公司向上弹性充足。


投资建议:预计公司2018-2020年归母净利分别10.03、15.42:和18.27亿元,同比增211%、54%和19%;对应EPS0.89、1.37和1.62元,对应PE11、7、6倍。维持强烈推荐评级。


风险提示:下游固定资产投资大幅下滑。



机械丨吕娟

浙江鼎力(603338):多因素导致Q1低于预期 积极应对不改全年判断——2018年一季报点评


事件:公司公告一季度实现营业收入为3.11亿元,同比增长23.06%;归母净利润为7010.95万元,同比增长4.38%;收入和利润增速均低于市场预期。

 

点评:

多因素导致Q1业绩低于预期。①汇率波动和产品结构是收入增速低于销量增速的主要原因。2018年Q1公司产品总销量4957台,同比增长36.48%,收入增速只有23.06%,低于销量增速,我们分析主要原因是因为2018年Q1海外收入占比提高至69%,而美元/人民币汇率从2017年Q1的6.9贬值至2018年Q1的6.23,又叠加近期销往美国市场的产品以中小型剪叉为主影响均价。②除了汇率和产品结构以外,原材料价格上涨进一步削弱盈利能力。2018年Q1净利润增速只有4.38%,显著低于收入增速,盈利能力大幅下降,其中2018年Q1毛利率同比下降5.89pct至37.49%,净利率同比下降4.02pct至22.51%,我们分析主要除了因为人民币大幅升值、海外产品结构近期有所下移外,还因为原材料价格上涨所致。

 

公司采取多种措施积极应对,后续改善可期。①加大国内市场开拓。公司在全国高空作业平台的租赁商覆盖率位居第一,2018年3月公司与全国领先的设备运营服务商上海宏信工程设备有限公司签订战略合作协议,进一步加速国内市场开拓力度,预计2018年国内收入占比有望提升至50%左右,既可以降低汇率波动对公司业绩的影响,也可以提升产品结构与均价。②针对海外市场提价应对人民币升值。5月1号起,美国市场提价8%,欧洲及其他市场提价5%-10%不等。③提高产线效率。公司2018年年初规划的1.5万台的剪叉式产线,6月份即将投产,生产效率8分钟/每台,相比之前产线,效率大幅提高,规模效应带动下,毛利率也将提升。

 

国内外需求旺盛,全年增长预期未变,长期成长逻辑未变。①公司3月销量创新高且景气持续。 公司3月发货量超2600台,创建厂以来历史新高,实现销售收入1.3亿,同比增长35%,净利润3300万,同比增长40%,且4月份仍然不错,需求保持旺盛。②臂式产品将成为公司新的利润增长点。公司2018年Q1臂式产品销售超100台,增长接近翻番,目前臂式产能每年400-500台,产能紧俏,我们判断公司2019年随着臂式产品产能逐步释放,规模效应显现,毛利率会不断上升,臂式产品有望成为公司新的利润增长点。③从行业角度来看,国内外需求保持旺盛。根据Terex投资者交流报告分析,全球市场更新需求低谷已过,2018-2020年,全球高空作业平台市场将进入新的增长周期。国内市场目前处于导入期,经过测算,2017年国内市场需求约1.5万台,保有量约5.5万台,用建筑业增加值来对标国外的话,国内市场保有量有望达到40万台,预计十三五期间行业增速不低于30%,公司作为行业龙头,增速将高于行业。

 

投资建议:预计公司 2018-2020年归母净利分别为3.83、5.29和7.04亿元,同比增35%、38%和33%。对应 EPS 分别为2.16、2.99和3.98元,对应 PE 分别为29、21和16倍。维持强烈推荐评级。


风险提示:市场竞争激烈;美元贬值的风险。



机械丨吕娟

徐工机械(000425):龙头牛刀小试,内外兼修长期发展可期­——2017年年报与2018年一季报点评


事件:徐工机械公布2017年年报与2018年一季报,公司2017年实现营收291.3亿同比增长72.46%,实现归母净利润10.21亿同比增长389.3%,拟每10股派红利0.4元(含税);公司2018年一季报实现营收107.84亿同比增长79.8%,实现归母净利润5.19亿同比增长157.4%,符合预期。

 

点评:

1. 受益产品的全线爆发与报表修复,短期业绩可喜。①乘行业东风且表现优于行业,各细分产品营收高增长且市占率多有提升。首先,公司各线产品2017年全面爆发,2018Q1高增长持续。2017年公司各线产品全面爆发,起重机械、铲运机械、桩工机械、压实机械、消防机机械与路面机械等营收同比增长94%、48%、69%、40.4%、39.5%、39.4%。2018年景气度依然持续,徐工机械1-3月份汽车起重机销量3667台同比增长92%。其次,多种产品稳居行业第一,且市占率多有提升地位稳固。2017年公司起重机、压路机、平地机、水平定向钻机、旋挖钻机等多项核心产品市场占有率稳居国内第一,且市占率多有持续提升:公司百吨级以上大吨位移动式起重机市场占有率达55.6%稳居行业第一;履带吊市场占有率提升10.3个百分点跃居行业第一;平地机市场占有率同比提升6.6个百分点稳居行业第一;旋挖钻机、水平定向钻两钻产品市场占有率分别达36.5%和40.8%,均稳居行业第一;举升类消防车市场占有率45.9%,桥梁检测车市场占有率47%,随车吊市场占有率57.4%,均高居行业第一位置。②历史包袱逐步出清,盈利能力迅速提升,且尚有较大空间。首先,报表持续修复。经营性活动现金流持续改善,经营性活动现金流净额2017年提高到31.53亿同比增加40.44%,2018Q1达到7.22亿同比增加4.42%(2018Q1经营性活动现金流入仍保持较高增长,受购买商品与劳务支出较多影响,2018Q1经营性活动现金流净额改善幅度相对较小);2017年、2018Q1存货周转天数下降到122、98,分别同比下降41.4、30天;2017年、2018Q1应收账款周转天数下降到184.7、128.22.分别下降171、106天;2017、2018Q1资产负债率下降到51.67%、53.71%,分别同比下降1.76、0.76个百分点。其次,盈利能力持续提升。2017年、2018Q1毛利率分别为18.89%、18.11%,2017年毛利率同比小幅下降0.55个百分点,主要受原材料涨价以及二手机处置影响,2018年二手机影响逐步消除,2018Q1毛利率同比上升0.37个百分点,预计将持续改善;2017年、2018Q1期间费用率同比下降1.94、2.23个百分点;2017年资产减值损失/营收同比下降1.98个百分点,2018Q1加速历史包袱处置,资产减值损失/营收小幅上升0.71个百分点;受益以上因素,2017年、2018Q1净利率提高到3.5%、4.82%,同比提高2.27、1.46个百分点,其中2017年汇兑损失占财务费用比例较高,若剔除该影响,净利率提升更多。

 

2. “内修文德”,持续投入研发、加强管控水平为长期发展打造基石。①重视研发,以技术领先助力公司扩大领先优势,铺垫龙头成长之路。公司一直都非常重视研发投入,并取得了多项领先国内的技术成果,为公司长久的发展提供了强劲的动力。2017年研发投入占营业收入比例为5.51%,公司先后攻克了121项行业领先技术。其中,45项达到国际领先水平,76项处于国内领先水平。公司领先的技术实力为公司不断扩大优势,提升市占率,开拓新领域,奠定了坚实的基础。②管控能力持续提升,降本增效为一切发展保驾护航。公司通过实施智能制造新规划、推进信息化融合提升、强化基础管理提升等措施,不断降本增效,提升公司的管控水平。首先,实施智能制造新规划。推进大吨位起重机、消防装备、桩工机械、高空作业车等各条业务线的智能化改造,开发全球首条起重机转台智能生产线,在线检测和校形、智能化焊接等制造水平达到国际先进。其次,加大信息化改造。构建智能供应链系统、搭建共同研发平台以及启动工作流程的信息化,从全产业链供应、研发以及部门间协同等各个角度加大整个公司的信息化。最后,强化基础管理提升。从基层做起,从细处做起,采取多种措施降低成本。我们认为公司从多个角度提升管控水平,降本增效,未来公司的盈利能力还有进一步提升的空间。

 

3. “外治武备”,新产品、新模式、新地区为长期发展打造多重增长极。①新业务发展迅速,打开未来增长空间:高空作业车跻身国内行业前两强;2017年高空作业平台收入2.4亿,同比增长139%,跻身国内市场前五强;零部件中,高端液压阀、智能控制系统及新型电控箱形成批量产出能力;360吨挖掘机油缸以工作时长超过10000小时跻身该领域世界最顶尖产品行列。②海外市场发展顺利,成为公司新的增长极。2017年公司海外业务实现营收33亿,同比增长19.25%,徐工品牌出口总额稳居行业第1位。亚太区出口额同比增长71%,首次成为中资品牌第一;向南美八国出口额同比增长1.6倍;批量拿下全地面起重机出口订单,在德国使用受用户青睐。③转型服务型制造,增添新的利润增长点。公司将逐步通过工业互联网、大数据等技术,打造全生命周期的新模式,打通后市场,向产业链下游的服务备件、再制造、经营租赁以及互联网金融服务等领域拓展,这种商业模式的转化将在中国庞大的工程机械市场中为公司增添新的利润增长点。

 

4. 投资建议:基于现有业务,预计公司2018-2020年收入分别为368.8、406.3、433亿元,同比增长分别为26.6%、10.7%、6.6%;归母净利润分别为23.1、34.48、43.6亿元,同比增长分别为126.7%、49%、26.4%,2018-2020年对应PE分别为12.24、8.21、6.49倍,相比同类公司卡特彼勒、日本小松、三一重工,目前已被低估。若考虑集团挖机资产注入,则公司产品布局和行业地位更上一层楼,目前市值被严重低估。维持强烈推荐评级。


风险提示:经济断崖式下跌,海外业务拓展受挫。



环保公用丨郭丽丽

碧水源(300070)业绩增长超预告范围上限,订单量质齐升


事件:发布2018年一季报,2018年第一季度实现营业收入22.98亿元,同比增长105.32%;实现归母净利润1.55亿元,同比降低32.85%;扣非后归母净利润1.53亿元,同比增78.09%。


点评:

扣非后业绩增速78%,超业绩预告范围上限

公司2018年第一季度实现营业收入22.98亿元,同比增长105.32%;实现归母净利润1.55亿元,同比降低32.85%;去年一季度有投资盈德气体得到投资收益较多,若扣除非经常性损益,扣非后归母净利润1.53亿元,同比增78.09%。此前一季度业绩预告归母净利润在1.20亿-1.46亿,此次一季报业绩超预告范围上限。业绩增长主要源于项目开工加速和良业环境并表。一季度毛利率26.55%,较去年同期提高1.01个百分点;扣非后净利率6.66%,较去年同期降低1.03个百分点;资产负债率57.53%,较2017年底提高1.09个百分点。


新增EPC+PPP订单合计200亿,同比增长100%

订单层面来看,2018年第一季度新增EPC合同额88亿元(2017年第一季度新增40亿元),新增PPP订单112亿元(2017年第一季度新增56亿元),EPC+PPP订单合计200亿,较2017年增长100%。此外,公司水处理相关订单占比约80%,订单质量明显提升。订单量值齐升,反映了PPP行业规范有利于民营环保企业拿单和发展。


去杠杆将加大政府资源聚焦环保,龙头公司面临机遇

近期PPP行业面临23号文和地方政府去杠杆的政策背景,市场担忧市场订单放缓。我们认为去杠杆大背景下,地方政府将减少不必要支出,生态环保是地方政府官员考核的重要部分,作为十九大提出的三大攻坚战之一,将获得地方政府更多资源聚焦。资金紧张环境下,龙头公司具备融资优势而面临更大机遇。


盈利预测与投资建议

预计公司18-19年净利润34亿、45亿,对应当前股价16倍、12倍,历史估值底部,继续强烈推荐。


风险提示:项目推进慢于预期,资金成本进一步抬升。



化工丨李永磊

万润股份(002643):一季度业绩不及预期,看好沸石和OLED材料放量增长


事件:公司4月26日公告一季报:实现营业收入6.58亿元,同比增长7.43%,实现归母净利润0.64亿元,同比下降35.55%,加权平均净资产收益率为1.57%,同比下降0.98个百分点。


点评:

1. 一季报业绩低于预期,但主营业务仍快速增长

公司2018年Q1实现归母净利润0.64亿元,同比下降35.55%,环比下降22.85%,业绩低于预期,我们判断主要因为原材料价格上涨和汇兑损益影响较大,管理费用(主要是职工薪酬)显著提升。2018Q1公司营业收入同比增长0.46亿元(+7.5%),营业成本同比增长0.58亿元(+17.7%),财务费用同比增长0.16亿元(+800%),管理费用同比增长0.22亿元(+31.4%)。


2. 环保材料产能继续爬坡,打开成长空间

公司自主研发的环保材料主要为沸石分子筛材料和模板剂材料,应用于汽车尾气处理催化剂、MTO\MTP 催化剂、炼油催化剂等的载体。公司沸石环保材料正在逐步扩产,二期扩建项目中首个1500吨/年的车间已于2016年达产,另外产能1000吨/年的新车间也于2017三季度达产,剩余2500吨/年产能预计2019年底全部建成达产,随着沸石产能的逐步释放,环保材料板块将成为公司业绩的重要推动力。此外,沸石分子筛也可应用于工厂烟气的脱硫脱硝,有望成为公司增长新亮点。


3. OLED材料快速扩张,打造增长热点

根据公司投资者答疑信息,公司2017年度OLED材料(含中间体与单体)业务收入大幅增长,较上年度增长约百分之百,公司OLED材料研发工作稳步推进,现已有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行验证。我们预计公司的OLED材料在国际客户中的消费量快速增加,由于国内OLED面板企业的崛起,公司也存在成为国内企业OLED材料的供应商较大概率。


4. 盈利预测与估值

预计公司2018/19/20年归母净利润为4.40/5.36/6.36元,对应PE为22/18/15倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:AMOLED下游需求不及预期;环保材料扩产进度低于预期。



化工丨李永磊

山东海化(000822):18Q1纯碱跌价拖累业绩下滑,4月份公司大幅提价,业绩有望显著改善


事件:公司公告2018一季报:实现营收12.15亿元,同比增长10.14%;实现归母净利1.42亿元,同比下降48.50%;加权平均净资产收益率为4.89%,同比下降7.19个百分点。


点评:

1. Q1纯碱跌价拖累业绩下滑,4月份公司大幅提价,业绩有望显著改善

2018Q1公司实现归母净利润1.4亿元,同比下滑1.3亿元(-49%),环比下滑0.2亿元(-11%)。业绩下滑主要因为:本期公司主导产品纯碱销售价格降低、单位成本上涨,单位毛利减少,虽然销量有所增加,但毛利总额减少,拖累净利润降低。2018年Q1,轻质纯碱平均市场价格为1813元/吨,同比下滑12%,环比下滑18%;重质纯碱平均市场价格为1882元/吨,同比下滑15%,环比下滑19%。2018年4月16日,山东海化轻质纯碱出厂含税价上涨100元/吨至1950元/吨(+5.4%),重质纯碱送到含税价上涨100元/吨至2000元/吨(+5.3%)。


2. 纯碱行业供需紧平衡,未来两个月价格有望继续上涨

1)限产导致的下游需求将复苏。2017年12月、2018年1-2月份纯碱的需求量(扣除库存)从之前的220万吨/月下滑至154万吨/月,下滑30%;下游需求中,2018年1-2月,平板玻璃产量增速为0.3%,氧化铝产量增速为-12.7%,合成洗涤剂-23.9%。需求的大幅下滑远低于终端房地产及汽车的增速,主要受到冬季限产的影响。3月份以后,随着取暖季结束,需求回升。

2)大规模的检修季来临。根据我们的统计,4月第三周纯碱检修产能高达800万吨/年,占到全国的1/4以上,这是2017年下半年高负荷带来的结果;6月份将在青岛举办上合组织峰会,部分周边纯碱企业将检修。4-6月份纯碱检修产能平均高达500万吨/年,远超300万吨/年的平均水平。


3. 纯碱长期盈利趋稳。

未来三年,纯碱供给端基本稳定,需求端小幅增长,即使按照较悲观的假设,平板玻璃的产量下滑5%,在氧化铝、合成洗涤剂、日用玻璃等领域约5%增速的带动下,纯碱行业的平均增速仍可接近1.5%,长期的盈利趋稳。我们预计未来氨碱法纯碱的单吨净利有望维持在200-400元/吨,天然碱保持在500-700元/吨。


4. 盈利预测与估值

预计公司2018/19/20年归母净利润为7.53/8.58/9.60元,对应PE为10/8/8倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:房地产和汽车行业大幅下行、环保政策受严、产能扩张加速。



化工丨李永磊

玲珑轮胎(601966):营收毛利改善,汇兑损失侵蚀业绩


公司发布2018年一季报

公司发布2018年一季报,实现营业收入35.12亿元,同比增长4.08%,实现归母净利润2.24亿元,同比下滑12.08%。录入三费合计5.59亿元,占营业收入的15.92%,较去年同期的13.87%有所提高。


毛利率有所提升,汇兑损失侵蚀利润

公司轮胎一季度产量1283.6万条,销量1236.47万条,产销量同比持平,毛利率增长1.16%,毛利率提高主要得益于成本端回落。2018年一季度天然橡胶期货合约结算均价12825.59元/吨,较2017年一季度的18794.15元/吨下滑接近32%。财务费用占营收比例为3.54%,同比提高1.46pct,主要受汇率影响,公司一季度产生账面汇兑损失接近1.2亿元,侵蚀公司利润。


产能释放提供后续动能

2017年公司轮胎总产能达到5,614万条,随着公司柳州、泰国和荆门项目的逐步投产,预计公司2018-2020年产能有望提升至7110万、8060万和8930万条,产能投放为公司业绩增长提供新动能。


进入大众等大型车企供应商体系,稳步布局高端配套市场

目前公司已为中国一汽、中国重汽、东风汽车、比亚迪、吉利汽车、奇瑞汽车、上汽通用五菱、印度塔塔、巴西现代等国内外60多家整车厂商提供配套,2017年度开发大众配套多个项目,包括德国大众、捷克斯柯达、德国奥迪、上汽大众、一汽大众、美国大众和墨西哥大众等,其中部分项目成功供货,成为国内首家供货德国大众的民族品牌。未来公司的竞争对手将升级为国际一流轮胎企业,管理效率带来的成本优势将成为公司的杀手锏,公司的品牌和利润空间将有较大的提高。


成本与品质的结合,又一个崛起中的中国制造

在轮胎近万亿的市场空间中,玲珑轮胎有望凭借成本与品质的优势崛起,成为又一个中国制造的优秀代表,未来三年业绩有望翻倍。在国产汽车领域,公司将随着国产汽车的崛起而快速发展,研发和品牌是公司的核心竞争力,将助力公司在国内市场披荆斩浪。在国际汽车领域,公司已进入大众供应链,后续有望快速放量并进入更多外资品牌,在产品品质过硬的基础上,公司将依靠管理和销售带来的成本优势战胜国际对手。


投资建议:

我们预计18-20年归母净利分别为11.78亿元,14.60亿元和17.61亿元,EPS分别为0.98元,1.22元,1.47元,PE分别为16.65X、13.44X和      11.14X,给予“强烈推荐”评级。


风险提示:天然橡胶价格波动风险、境外经营风险、国际贸易壁垒增多的风险。



化工丨李永磊

桐昆股份(601233):量价齐升带动公司一季度业绩增长56%,全年有望继续保持高增长


事件:公司公告2018年一季报:实现营收78.33亿元,同比+ 27.46%,环比-17.63%;营业利润为6.57亿元,同比+ 68.03%,环比-16.20%;归母净利5.01亿元,同比+ 55.86%,环比-18.27%;加权平均净资产收益率3.68%,    同比增长0.79个百分点。


点评:

1. PTA量价齐升,长丝放量,公司业绩保持高增长

2018年一季度公司归母净利润为5.01亿元,同比+ 55.86%,环比-18.27%,业绩增长主要来自:PTA价差扩大,公司嘉兴石化二期220万吨PTA投产,2017年新增50万吨涤纶长丝产能继续放量。2018年Q1,PTA平均价差为922元/吨,同比+74%,环比+13%;涤纶长丝POY平均价差为1285元/吨,同比-14%,环比-19%;FDY平均价差为1732元/吨,同比-9%,环比-12%;DTY平均价差为2739元/吨,同比-12%,环比-13%。嘉兴石化二期220万吨PTA在2018年Q1开工率约50%,PTA产量预计同比增长70%左右,全年来看,PTA放量将拉动公司业绩继续高增长。


2. 拟发行不超过38亿元可转债,支撑公司涤纶产能持续扩张

公司拟公开发行不超过38亿元可转债,用于投资建设规划新增的涤纶长丝产能(规划新增200万吨涤纶长丝产能,总投资达73.31亿元),支撑公司未来发展。公司计划于2018Q1、2018Q2和2019上半年分别新增50、60、90万吨涤纶长丝产能,总产能将达到660万吨,公司业绩弹性进一步增大,届时涤纶长丝价格每上涨100元,净利润增厚4.23亿元。


3. 参股浙石化,实现产业链一体化布局。

公司持有浙石化20%股权,浙石化炼化项目一期2000万吨/年炼油能力、产品包括400万吨/年PX、150万吨纯苯、140万吨/年乙烯等,一期项目预计2019年上半年投产,有望大幅增厚公司业绩,同时公司也将实现“PX-PTA-涤纶长丝”全产业链布局。


4. 投资评级与估值:预计公司2018/19/20年归母净利润分别为23.82/30.24/43.72亿元,对应EPS为1.83/2.32/3.36元,对应PE为13/10/7倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:下游需求不及预期风险;新产能投放超预期风险。



化工丨李永磊

万华化学(600309):MDI量价齐升带动一季度业绩高增长,新项目投产和BC注入进一步打开成长空间


事件:公司2018年一季度报:实现营收136.02亿元,同比+23.57%;实现归母净利35.46亿元,同比+61.53%;加权平均净资产收益率为13.47%,同比增长0.63个百分点。


点评:

1. 聚氨酯产品量价齐升,一季度业绩保持高增长

2018年Q1,公司实现归母净利润35.46亿元,同比增长62%,环比增长7%。公司一季度业绩同比大幅增长主要因为(1)聚氨酯系列产品量价齐升。2018年Q1,公司聚氨酯产品实现销量44.2万吨,同比增长4.1万吨(+10%),实现营业收入81.5亿元,同比增长20.7亿元(+34%)。(2)公司销售毛利率和净利率同比显著提升,期间费用率进一步降低。2018年Q1公司销售毛利率为43.03%,同比上升3.8个百分点,销售净利率为26.07%,同比上升2.56个百分点,期间费用率为7.70%,同比下降0.52个百分点。


2. MDI供需趋紧,仍将维持高景气

MDI是寡头垄断行业,下游需求旺盛,同时全球多套MDI装置运行不正常,供应减少,导致MDI价格大幅上涨。2018年初以来,聚合MDI价格略有回落,主要因为一季度是MDI传统淡季,纯MDI受陶氏不可抗力影响,价格保持坚挺。公司18年3月聚合MDI(直销)挂牌价2.45万元/吨(环比下调0.15万元/吨);聚合MDI(分销)挂牌价2.45万元/吨(环比下调0.10万元/吨);纯MDI挂牌价3.17万元/吨(环比上调0.17万元/吨)。未来3年新增的MDI产能十分有限,需求稳定增长,行业供需趋紧,仍将维持高景气。


3. 石化板块营收稳步增长

2018年Q1,公司实现石化系列产品销量72.0万吨(同比增加5.0万吨),实现营收34.8亿元(同比增长1.6亿元)。相关石化产品价格有涨有跌:丙烯均价8116元/吨,环比+0.62%,同比+6.37%。华东环氧丙烷均价12446元/吨,环比+3.9%,同比+17.52%。山东MTBE均价5890元/吨,环比+5.86%,同比+13.06%。华东正丁醇均价7273元/吨,环比+2.55%,同比+13.25%。华东丙烯酸均价7574元/吨,环比-5.11%,同比-19.59%。华东丙烯酸丁酯均价9239元/吨,环比-3.26%,同比-12.57%。


4. 新建项目陆续投产、BC公司顺利注入和乙烯项目稳步推进,将进一步打开公司未来成长空间

公司7万吨PC项目于18年1月投产,二期13万吨预计将于2019年2月投产。另外,30万吨TDI项目、8万吨PMMA项目和5万吨MMA项目预计将在18年10月完工,3万吨SAP二期项目预计18年12月投产,此外,100万吨乙烯项目和美国40万吨MDI项目已于17年启动建设。此外,公司目前停牌,拟注入BC公司(拥有30万吨MDI、25万吨TDI及40万吨PVC产能),将进一步打开公司未来成长空间。


5. 投资评级与估值:预计公司2018/19/20年归母净利润分别为129.95/146.61/173.78亿元,对应EPS为4.75/5.36/6.36元,对应PE为8/7/6倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:下游需求不及预期风险;项目进度不及预期风险。



化工丨李永磊

华谊集团(600623):醋酸景气正在兑现业绩——2018年Q1点评


2018年一季报大幅增长

公司发布2018年一季报,实现营收107.2亿元,同比下滑6.35%;实现归母净利4.54亿,同比增长81.06%。实现扣非后的归母净利4.4亿元,同比增长78.8%。


醋酸景气反转带动业绩大幅增长

公司一季度扣非后的归母净利同比增长了2.0亿元,主要是醋酸景气反转的结果。根据我们的模型,2018年Q1醋酸价差为3996.9元/吨,同比增长1733.3元/吨。根据百川的检修数据,假设公司销量为20万吨,则带来的毛利同比增量为3.46亿元。而公司2018年Q1毛利同比增长3.1亿元,其中化工制造业务的毛利增加了3.6亿元,是公司业绩增长最主要的动力。经营数据显示,公司化工制造业务实现营收39.35亿元,同比增长37.99%,实现毛利率21.31%,同比增加4.5pct;轮胎业务实现营收17.87亿元,同比下滑14.59%,实现毛利率11.19%,同比减少1.27pct;化工服务业务实现营收48.70亿元,同比减少24.48%,实现毛利率0.99%,同比减少0.51pct。


公司二季度业绩有望保持高增长。

根据百川数据显示,4月28日上海吴泾醋酸报价4650元/吨,价差为4032.9元/吨,环比一季度增长58.9元/吨,同比2017年二季度增长1914.2元/吨。根据百川的检修数据,我们假设二季度公司醋酸的销量为25万吨,则二季度的毛利增量约为4.8亿元,公司高盈利有望延续。


醋酸开启新一轮景气周期。

需求端,限制进口固体废物导致PTA需求增长,预计2018-2019年PTA需求同比增长10.9%和6.5%。2018年2月,中国累计净出口醋酸7.49万吨,同比增长287%。预计醋酸表观消费量增速2018年达到5%。供给端增量有限,预计2018年和2019年醋酸产能增量分别为10万吨和20万吨。供需面持续趋紧,醋酸景气周期有望持续。同时轮胎行业和化工贸易行业基本见底回升,公司未来业绩将更好。


投资建议:我们预计18-20年归母净利分别为12.50亿元,15.29亿元和16.39亿元,EPS分别为0.59元,0.72元,0.77元,PE分别为16.5X,13.5X和12.6X,给予“强烈推荐”评级。


风险提示:生产经营不稳定,产品价格大幅波动,新产能投放不达预期。



食品饮料丨薛玉虎

洋河股份(002304):增速上台阶,次高端风口驱动业绩持续增长


事件:17年营收199.2亿元(+15.9%),归母净利66.3亿元(+13.7%),扣非后净利61.4亿元(+13.5%),EPS4.40元;18年Q1营收95.4亿元(+25.7%),归母净利34.8亿元(+26.7%),扣非后净利33.3亿元(+25.4%)。同时,每10股派25.5元。

 

有别于市场的观点:

1. 成长提速,看好区域次高端龙头的加速发展:17Q4,18Q1单季公司营收增速分别为20.8%、25.7%,自去年一季度以来呈现逐步向上提升趋势,而且好于17年业绩快报数据。分地区来看,去年省内收入102.3亿元,增11.2%,调整成效显著,预计今年仍能维持双位数增长;省外市场收入占比提升至47%,连续三年增速维持在20%以上,其中省外最大市场河南销售超20亿元,正复制江苏过去十年的辉煌成长路径,增速一直保持在20%以上,叠加新江苏市场不断扩大,推动省外持续快速放量。展望18年,公司收入目标增速超20%,相比去年再上一个新的台阶。


2. 补缴消费税影响去年底业绩,今年初影响甚微:17年Q4扣非后业绩增长8.3%,明显低于收入增速,主要是因为去年9月公司按照新规缴纳消费税,而过去几年公司消费税率大概在9-11%之间,与12%理论税率略有差距,而且新规从5月1日开始执行,公司年底需补缴5-8月消费税。同时,由于消费税核算方式由委托加工计入白酒生产成本改为酒企自行生产销售计入税金及附加,由此带来的影响是毛利率大幅提升和营业税金及附加的大幅增加,而且消费税率提升对今年一季度净利润率影响在1pct以内。而公司一季度业绩增长26.7%,开门红验证,主要归功于管理费用率下降1pct,净利润率略有提升。去年公司白酒吨价提升7%,费用控制,但净利润率并未提升,可能与消费税等支出有关,预计今年会有所改善。


3. 行业价格带打开,看好公司整体价格体系上移以及次高端放量:茅台批价上涨背景下,行业价格带打开,去年公司出厂价仅出现一次小幅上涨,终端频繁挺价,为后续提价奠定基础。而且近期酒业家报道,7月1日公司将提价,不仅提升公司品牌形象而且还能改善企业盈利。此外,梦作为国内第二大次高端产品,是次高端市场爆发的最大受益者之一,未来几年可继续维持高增长趋势。


4. 盈利预测与估值:预计公司18-20年EPS分别为5.71/7.34/9.38元,对应PE分别为19/15/12倍。我们认为公司成长提速,业绩超预期,维持“强烈推荐”评级。


风险提示: 销售不达预期,食品安全问题。



食品饮料丨薛玉虎

伊利股份(600887):收入增速延续高增长,费用季节性波动影响Q4利润


事件:2017年公司实现营业收入675.47亿元,同比增长12%,净利润60.01亿元,同比增长6%,扣非后净利润同比增长17.7%; 2018Q1收入195.76亿元,同比增长24.6%,净利润21.06亿元,同比增长21.5%。拟每股派现0.7元。 


观点

1. 收入和利润继续保持高增长,市占率进一步提升:由于春节错期等因素,17Q4收入增速都有所下降,同比增长7.2%,若合并计算Q4和Q1,则收入同比增长16.25%,继续保持了去年三季度以来15%以上的高增长。17年全年12%收入增速较16年的0.75%有明显提速,其中液态奶同比增长12.61%,奶粉同比增长17.83%。17年乳制品行业整体收入增长6.77%,利润总额同比减少3.27%,公司收入和利润增速远高于行业增速,18Q1常温、低温和奶粉的市场占有率分别为35.5%、17.6%和6.1%,分别同比提高1.91、1.42 0.72个百分点,马太效应明显。


2. 三四线城市需求强劲叠加渠道下沉,公司收入高增长有望保持:17年Q2以来,公司收入的加速主要归功于低线城市市场。由于17年原奶成本下降,原本较高的乳制品终端销售价格有不同程度的降低,再加上通胀和居民收入水平的提高,三四线城市的乳制品消费增长强劲。尼尔森数据显示,三四线城市及农村市场液态类乳品零售额比上年同期增长8.8%,明显高于一二线城市同类产品零售额增速,成为拉动乳品消费规模增长的新引擎。截至2017年年末,公司直控村级网点近53万家,比上年提升了54%,市场渗透能力继续增强。2018年公司制定的收入计划继续保持高增长,计划实现营业总收入770亿元,同比增长13%,利润总额75亿元,同比增长6%。


3. 销量增长提速,产品结构优化:收入分拆来看,液态奶12.6%的增速中,11.2%来自于销量的增加,2.14%来自于产品结构的升级,而价格调整贡献增速-0.73%,连续三年下降,但是下降幅度有所收窄。奶粉产品结构提升更为明显,17.8%的收入增速中,11.47%来自于销量的增加,5.77%来自于产品结构的升级,而价格调整已经企稳,17年微幅提价0.59%。“金典”“安慕希”“畅意100%”“畅轻”“Joy Day”“金领冠”“巧乐兹”“甄稀”等重点产品的销售收入占比达到45.7%;公司不断进行产品创新,以“安慕希常温酸奶新品”“金领冠睿护婴幼儿配方奶粉”“伊利褐色炭烧酸奶”“Joy Day风味发酵乳”“巧乐兹绮炫脆层冰淇淋”为代表的新产品,其销售收入占比约9.2%。


4. 费用季节波动影响Q4利润,17年扣非增长强劲:2017年包材等辅料成本上升明显,导致公司毛利率微幅下降0.6个百分点,但是费用率下降幅度更大,销售和管理费用率分别下降0.42和0.82个百分点。由于季节之间费用的波动,尤其是管理费用率同比提高0.97个百分点,17Q4净利润10.64亿元,同比下降16.4%,导致全年利润略低于预期,但是全年来看扣非后净利润增速17.7%明显超过收入增速。2018Q1 毛利率有所回升,同比提高1.2个百分点,但是销售费用率提高1.6个百分点,因此净利润率略微下降0.3个百分点。 


5. 现金流回归正常,18Q1转正:销售商品收到的现金流一直以来和收入较为匹配,18Q1同比增长26.81%略高于收入增速。而近两年经营性现金流波动较大,主要是成本端的扰动。15和16年由于成本大幅下降,经营现金流连续两年大幅增长,2016年经营性现金流大幅增长128亿元,2017年开始正常回落,其中17Q1受影响最大,由于原材料备货增加,购买商品支付的现金增加。18Q1开始回归至正常水平,经营性现金流正流入16.7亿元。


6. 盈利预测与估值:我们预计公司18-20年EPS分别为1.24/1.43/1.65元,对应估值分别为24/20/18倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:原奶价格剧烈波动,食品安全问题。



食品饮料丨薛玉虎

口子窖(603589):业绩超预期,成长势头强劲,省外增长逐步明朗化


事件:公司2017营收36亿(+27.3%),归母净利11.1亿元(+42.2%); EPS:1.86元 ,每10股派7.5元。2018Q1营收12.5亿(+21%),归母净利4.5亿元(+37.2%); EPS:0.75元 。


观点

1. 业绩大超预期,次高端价位爆发:Q4营收8.9亿(+79.2%),归母净利2.1亿(+199.2%),业绩大超市场预期,同时,年末预收款环比继续提升3.1亿至8.6亿,创下历史新高。销售费用率/管理费用率同比-3.9pct/-1.5pct至8.9%/5.1%,一方面,省内多年深耕已使公司形成强大品牌力,公司17年继续降低促销费用和广告费用,提升经营效率;另一方面,公司16年提前确认了部分支出导致同期费用基数较高,从这点上看,公司费用率虽然已处在很低的水平,但仍具备非常大的弹性,口子作为民营企业,一直重视费用投放效率,精益求精,未来随着规模扩大,我们判断公司费用率仍有一定的下行空间。从产品结构上看,高档白酒同比大增31.5%至33.4亿,占整体收入比例已接近95%,预计10年以上产品增速达到70%以上,品牌优势顺应次高端风口爆发。


2. 一季度延续高增长态势,省外区域成长明朗化,未来具备想象空间:一季度收入增速符合预期,业绩继续超出预期,其中高档白保持高增长态势(+24%),产品结构持续优化带动毛利率提升1.9pct至74.7%;销售费用率同比降2pct至15.6%,继续呈现下滑趋势;分区域上看,18Q1省外收入同比增速高达34.3%(17年为11%),占整体收入比例已经接近20%,省外成长趋势逐步明朗化,未来想象空间打开。一季度销售收现同比增30.8%至12.4亿,应收票据环比下滑2.9亿至4.2亿,回款情况良好;经营净现金流为-1.6亿,主要系今年一季度集中缴纳了去年部分税款(去年四季度仅现金支付3300万税费,今年一季度达到9.6亿)所致,而17年经营净现金流高达15.7亿(+145.3%)。


3. 次高端逻辑持续验证,口子窖充分受益:年初以来,我们一直强调2018年将是次高端区域龙头的成长元年,对应公司在18-19年都将迎来产品结构和利润的高成长期,截止目前,今世缘、口子窖和洋河的一季报已经验证了这一趋势,未来随着消费升级的逐步深化,新商务价位崛起将继续带动次高端价位放量增长,成长空间大,口子窖有望持续受益。


4. 盈利预测与评级:预计18-20年EPS为2.51/3.29/4.24元,对应PE18/14/10倍。自15年以来,口子窖业绩已经连续三年保持30%-40%的增速,我们预计公司未来三年业绩仍将保持在30%左右,对应目前估值仅17-18倍之间,高增长、大弹性、股价在绝对低位,继续强烈推荐!


风险提示:1)行业竞争加剧,费用大幅增加影响利润;2)省外拓展不及预期;3)宏观经济大幅波动影响行业需求,高端白酒价格下滑挤压公司增长。



食品饮料丨薛玉虎

白云山(600332):王老吉业绩加速释放,医药靓丽添彩


事件:一季度,营收69.1亿元,增30.7%;归母净利9.05亿元,增86.8%;扣非后净利8.72亿元,增88.9%。

 

有别于市场的观点:

1. 王老吉成长加速,流感类药物等畅销助推收入高增长:分产品来看,一季度王老吉提货量增长50.6%,主要是因为竞品调整变化,公司加快市场渠道下沉提升渠道铺市率,同时春节后移影响季度波动。我们判断,一季度王老吉收入增速在20-30%之间,低于量增主要是因为当期公司以渠道投入为主,销售折扣率同比增长4.8pct所致。医药方面,公司继续加大营销推广,而且年初流感影响带动相关药物销售大增。此外,一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增长39%,远超收入增速,表现优异。


2. 王老吉净利润率快速提升贡献绝大部分业绩增量,医药业绩弹性也不低:一季度公司利润总额增加5.5亿元,净利增加4.2亿元。其中,王老吉利润总额增加3.58亿元。我们测算,一季度王老吉净利润增厚3亿元左右,预计王老吉净利润率已经提升至10%以上水平,主要得益于消费者促销投入减少以及规模效应。同时,剔除财务收益等影响,预计大南药板块业绩贡献在1亿元以内。


3. 王老吉增速上台阶,利润率快速提升正带来业绩高弹性:凉茶是一种具有中国文化特色的茶饮料,我们认为未来仍能持续稳定发展,而且近年来竞品的动荡调整为王老吉快速扩大份额提供良机,预计今年收入增速加快,百亿规模指日可待。此外,控费稳价背景下,渠道折扣减少,王老吉净利润率提升至10-15%及以上。


4. 创新增效年,公司发展上台阶:除了王老吉以外,公司中成药加大明星品种培育,化药企稳回升,金戈持续高增长,各项业务齐头并进,趋势向好。更重要的是,公司去年开始更加注重企业经营效率考核,降本增效,加快业绩释放,预计未来几年公司业绩都能维持在相对较高增长水平。


5. 盈利预测与估值:不考虑医药公司并表影响,预计公司18-20年EPS分别为1.85/2.23/2.68元,对应估值分别为17/14/12倍。我们认为公司正处业绩快速释放期,成长提速,推动业绩估值戴维斯双击,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:销售不达预期,医药政策风险。



医药丨周小刚

康弘药业(002773):收入增速止跌企稳,业绩维持高速增长


康弘药业发布 2018 年一季报:实现销售收入 7.00 亿元,同比增长 9.03%,归母净利润 2.06 亿元,同比增长 35.88%,扣非归母净利润 1.92 亿元,同比增长 26.63%。

同时,公司发布 2018 年上半年业绩预告,归母净利润 2.80 亿元-3.50 亿元,同比增长 20%-50%。

公司一季度收入增速止跌企稳,去年四季度低点确认,净利润保持快速增长,符合预期,维持强烈推荐。


中药、化药分线营销改革继续发挥成效,单季度收入增速止跌企稳,净利润快速增长。今年一季度,公司整体销售费用率为45.35%,相比于去年同期的 50.00%降低 4.65%,分线营销改革的成效继续显现。虽然公司收入增速同比有所放缓,但相比于去年四季度同比下滑 3.16%已有显著回升,改革对收入冲击最大的阶段已经过去。预计今年下半年,中药、化药的收入增速会提升,销售费用率将进一步略有下降,利润仍将继续保持较快增长。


预计朗沐销售放量呈逐季加速态势,今年一季度对收入企稳应同样有重要贡献。由于谈判品种在今年一季度落地已经比较充分,我们判断朗沐今年一季度收入增长相比于去年下半年应有所加快。我们认为朗沐进入医保后,除了打破了老年患者支付能力瓶颈之外,对加速市场培育,让更多医院、医生开始使用,更多病人了解新生血管性眼底病并前来治疗都会有积极的推动作用,因此,我们预计今年朗沐销售放量将呈逐季加速态势,对公司收入、业绩增长的贡献也会逐渐加大。


盈利预测:我们预计公司 2018-2020 年归母净利润分别为 8.26亿、10.85 亿、14.04 亿,同比分别增长 28%、31%、29%,2017-2019年 EPS 分别为 1.22 元、1.61 元、2.08 元。考虑到公司快速增长持续性强,且康柏西普海外上市进展顺利,给予公司一年期合理股价 67.1 元,对应 18 年 PE 估值 55 倍(19 年 41.7X),维持公司“强烈推荐”投资评级。


风险提示:各地医保控费强度超出预期;中枢神经系统药物领域竞争加剧;产品研发进展不及预期。



医药丨周小刚

大参林(603233):扩张步伐大幅提升,两广龙头进入业绩加速期


大参林于2018年4月26日公布2017年年度报告,公司2017年实现收入74.21亿元,同比增长18.29%;实现归母净利润4.75亿元,同比增长10.41%;实现扣非归母净利润4.73亿元,同比增长7.92%;每10股派发现金股利6元(含税)。2018年Q1营业总收入达20.34亿,同比增长17.11%;归母净利润为1.47亿元,同比增长25.39%;扣非后归母净利润为1.39亿元,同比增长16.54%。公司整体业绩符合我们的预期。

 

扩张速度加快,新建并购双轮驱动,2018Q1门店数突破3200家,18年全年目标新增门店1500家。截止2017年底,公司门店数量达2985家,较去年同期新增576家(2016年净新增488家),其中自建门店575家,收购58家(已签约未交割门店173家),关闭57家;2018年Q1新增263家(其中自建130家、收购门店133家),闭店14家,门店总数达到3234家;公司2018年预计全国范围内自建门店约700家,参股并购门店约800家,门店扩张速度大幅加快。

 

区域布局方面,截止2018Q1,公司华南地区门店数达到2712家,华东地区门店数达到157家,华中地区门店数达到365家。广西与河南增长情况突出,2017年度广西新增门店148家,收入同比增长36.79%,河南新增门店84家,收入同比增长54.39%。我们认为,公司在不断稳固广东区域优势的同时,也在省外不断验证自身异地扩张的能力。

 

公司门店数量实现突破的同时,门店坪效也得到了明显提升。月均平效方面,2017年公司月均平效达2831.93含税/平方米(其中华南、华东、华中三地月均平效分别为2940、1866、2134含税/平方米),相较于2016年的2207含税/平方米,公司月均平效有较大幅度提升,充分反映了公司新门店的不断成熟以及经营效率的提升。

 

公司医保定点率快速提升,会员体系日益完善。受医保政策利好,公司2017年的医保门店数达2332家,占门店总数的78.09%较2016年的66.04%有较大幅度的提升。同时,公司通过对会员的细分管理,加大对会员各项活动的投入,大大提升了会员满意度,也积累了大量优质、高忠诚度的会员。

 

利润率受新开店影响,毛利率略有下降,销售费用率略有上升。公司主营业务毛利率从2016年的39.06%下滑至2017年的38.88%,主要原因在于,第一,加大的促销让利、会员回馈力度,导致毛利率下降;第二,公司重点培育的中药饮片品类,毛利率仅为29.35%,低于公司平均水平,拉低了公司整体毛利。费用方面受到新开店数量增加影响,公司2017年销售费用率为25.91%,同比上升0.95pct;管理费用率为4.67%,同比下降0.05pct;财务费用率为0.35%,同比下降0.09pct,整体净利率为6.40%,同比下降0.43pct。

 

盈利预测:我们预计2018-2020年归母净利润分别为5.88亿元、7.38亿元、9.25亿元,同比分别增长24%、25%、25%,公司2018-2020年EPS分别为1.47元、1.84元、2.31元。对应2018-2020年PE估值分别为45X、36X和29X。鉴于公司门店扩张提速,上调公司至“强烈推荐”评级。


风险提示:开店计划不及预期;新增与原有门店盈利能力不及预期;费用端出现不可控因素。



医药丨周小刚

美年健康(002044):业绩亮眼,扩张坚定,生态协同


美年健康于2018年4月26日公告2018年第一季度报告,公司实现营业收入12.25亿元,同比增长121%;受体检行业季节性特点影响,亏损9832万元,同比减亏7.06%。同时,公司发布2018年1-6月经营业绩预计,公司预计归母净利润变动区间为12000万元-18000万元,较去年同期的1457.34万元,有较大幅度的增长。整体业绩符合我们的预期。

 

业绩亮眼,增长强劲。公司一季报收入端实现高速增长,利润端亏损减少,半年报预计区间较去年同期大幅增长;公司2018Q1毛利率为32.70%,较去年同期提升5.47pct;销售费用率为30.06%,较去年同期下降3.39pct;管理费用率为12.44%,较去年同期下降2.67pct;净利率为-8.12%,较去年同期提升12.23pct。我们认为业绩增长亮眼的主要原因为:(1)、公司积极开拓个检,新春特惠卡、差异化体检项目等行业独创的打法效果明显;(2)、团检市场竞争优势明显规模、品牌效应愈发突出;(3)、新增慈铭并表,半年报新增19家并表影响。


计划投资体检中心43家,扩张步伐坚定。公司公告计划与嘉兴信文淦富在廊坊、保定、南京等地区分别投资体检中心共计33家,与南通基金在海宁、厦门等地区投资体检中心共计10家,交易金额不超过2.3亿元。我们认为公司扩张节奏合理,稳固一二线优势的同时,快速抢占三四线蓝海市场,先参后控模式清晰,此次43家门店的投资建设,为美年健康后续高速增长,奠定了坚实的基础。


控股美因基因,体检内涵不断升级。公司公告将以自有资金人民币38767.20万元收购天亿资产持有的美因基因33.42%的股权,收购完成后,公司将持有美因基因50.56%。美因基因2017年营业收入为7848.71万元,净利润为-6195.50万元。我们认为,美因基因作为专业、便捷的基因检测提供方,有望借助美年强大的流量优势,成为全球最大的健康基因库和基因数据入口,与美年的体检生态战略协同。

 

盈利预测:我们预计2018-2020年归母净利润分别为9.54亿元、14.86亿元、22.28亿元,同比分别增长55%、56%、50%,公司2018-2020年EPS分别为0.37元、0.57元、0.86元。对应2018-2020年PE估值分别为75X、48X和32X。维持公司“强烈推荐”评级。


风险提示:快速扩张带来的管理风险;分院盈利情况不及预期风险;医疗事故风险;突发事件风险。



医药丨周小刚

乐普医疗(300003):器械药品持续较快增长,在研新品上市将推动公司持久稳定发展


事件:乐普医疗发布2018年一季报:2018年一季度公司实现营业收入14.36亿元,同比增长39.18%,归属于上市公司股东对的净利润3.03亿元,同比增长30.70%,扣非归母净利润2.98亿元,同比增长30.24%。

 

点评:

器械板块增长稳健,冠脉支架、体外诊断及外科产品维持较快增长。今年1季度,公司器械板块收入6.90亿元,同比增长19.62%,增长稳健,其中,冠脉支架收入增速约23%,与Nano占比提升有关,体外诊断产品线不断拓展,增速约30%,外科产品增长约53%,主要是通过控股北京锵镜医疗,进一步拓展外科产品配送渠道。整体上,公司器械业务实现稳健增长,主要营收来源的冠脉支架系统在产品结构改善下,实现较快增长。预计今年在Nano产品占比继续提升,全降解支架获批上市、双腔起搏器开始放量推动下,器械业务有望保持稳健增长。

 

药品板块高速增长,主力产品中标省份增加+零售渠道布局完善推动药品业务大概率仍将维持高速增长。今年1季度,公司药品板块实现收入6.87亿元,同比增长72.88%,处于高速成长期。其中,制剂业务实现营业收入5.88亿元,同比增长100.91%,主要产品氯吡格雷增速约74%,阿托伐他汀增速约167%,两者均实现高速增长。截止年报数据,氯吡格雷中标省份增至28个,阿托伐他汀中标省份增至23个,中标省份数量增加。同时,公司在零售药店渠道布局较为完善,预计药品业务仍然能够维持高速增长态势。公司氯沙坦钾氢氯噻嗪及左西孟旦新增进入2017年国家医保目录,两者竞争格局较好,预计有望逐步贡献增量。

 

公司处于快速成长期,各项费用率略提高。2018Q1公司销售费用同比增长90.32%,销售费用率达到25.77%,比去年同期提高6.87个百分点,主要是加大产品的市场推广力度,产品市场潜力预计有望逐步释放。今年一季度,公司管理费用同比增长65.32%,管理费用率为14.28%,比去年同期提高2.26个百分点,主要与公司加大研发投入有关,财务费用同比增长165.76%,主要为公司融资规模扩大利息支出增加有关。总体上,公司处于快速成长期,各项费用率处于较为合理状态。

 

在研管线丰富,储备众多重磅潜力品种。公司目前在研管线丰富,在器械领域,公司可降解支架有望于年内获得生产注册,心耳封堵器及输送装置项目已完成临床植入及一年临床随访工作,目前正在进行随访数据的整理工作,预计在2018年四季度申请注册;心电图自动分析和诊断系统AI-ECG Platform的医疗器械注册已获得FDA受理,现处于注册审查中,有望在2018年内取得FDA注册;药物洗脱球囊和可降解封堵器现处于临床试验阶段。在药品领域,主要产品在研进展顺利,氯吡格雷已完成正式BE试验,今年上半年申报审评,阿托伐他汀已于年初获得正式受理,进入审评阶段,苯磺酸氨氯地平完成临床实验,缬沙坦和盐酸倍他司汀等品种完成药学研究,处于临床实验阶段,氯沙坦钾氢氯噻嗪片和阿司匹林肠溶片已开启稳定性研究。同时,三代胰岛素甘精胰岛素进入三期阶段,临床入组顺利,预计年内将报产,门冬胰岛素及人胰岛素临床申请获得受理,GLP-1抑制剂艾塞那肽进入申报注册阶段,预计将于年内获批。总体上,公司在研管线丰富,重磅产品较多,为未来持续高速成长奠定坚实基础。

 

盈利预测:我们测算公司2018-2020年EPS分别为0.64/0.82/1.06元,对应47/37/29倍PE。公司是心血管大健康平台型企业,器械大概率可能在控费政策下实现进口替代,药品部分受益于一致性评价,同时渠道布局完善,业绩增长稳定。公司通过外延并购逐步进入肿瘤免疫疗法领域,并进一步拓展在心血管领域的布局,为未来培育稳定的业绩增长点。我们看好公司在心血管及肿瘤领域的发展,给予一年期合理股价41元,对应2019年50倍PE,给予“强烈推荐”评级。


风险提示:全降解支架未获得批准、高值耗材降价超预期、药品一致性评价慢于预期、药品招标降价超预期、并购整合不及预期等。



轻工丨徐林锋

晨鸣纸业(000488):Q1业绩基本符合预期,林浆一体化成本优势凸显


事件:公司发布2018年一季报,报告期内实现营收72.42亿元,同比增长15.42%,归母净利润7.83亿元,同比增长11.39%,扣非后同比增长19.11%(主要为政府补助及投资收益),剔除政府补助影响后,净利润约同比增长20%。经营活动现金流为12.68亿元(VS.17Q1的-18.0亿元,主因销售收入增加及融资租赁业务净投放下降)。


点评:

1. 业绩基本符合预期,造纸业务维持高盈利水平。①2018Q1纸浆价格平稳,针叶浆/阔叶浆均价高位维持890/783美元/吨,较17Q4环比上涨6.0%/4.1%。在原材料成本支撑能力较弱的情况下,铜版纸/双胶纸/白卡纸价格在18Q1均价较17Q4分别环比下跌1.6%/1.0%/4.3%至7469/7444/6728元/吨;②得益于林浆一体化带来的成本节约,公司毛利率下降幅度小于纸浆及纸品价格波动幅度(环比下降0.5pct至35.2%,);期间费用率增加2.2pct至21.2%,主因负债规模(总负债增加20.1%)及成本增加后财务费用率增加3.1pct至10.6%,而销售费用率下降1.1pct至3.7%;净利率同比下降0.4pct至10.8%。


2. 浆价高位支撑盈利能力,产能投放增强业绩确定性。①浆价高位支撑纸价:短期来看,Klabin等海外浆厂检修计划延长,且国内木浆现货库存较低(四月下旬常熟港/青岛港库存环比下降27%/3%),支撑浆价;中长期看,木浆仍然紧平衡,阔叶浆增量为2017年下半年巴西新增的195万吨以及印尼的140万吨产能,针叶浆的增量为芬宝投产70万吨,木浆需求增速约3.3%,对应增量约500万吨,有望消耗新增供给量,浆价高位维持;②产能投放:菱镁矿以及新闻纸产线改造项目已于Q1释放产能,预计年产能30万吨针叶浆/年产能40万吨化学木浆/年产51万吨高级文化纸项目将于年中逐步投产,贡献业绩增量。


3. 投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为2.25/2.68/2.80元,对应PE为7.0/5.9/5.6倍,我们认为晨鸣纸业的成长性稳健可持续,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:环保督查力度不及预期;纸品及原材料价格波动。



轻工丨徐林锋

美凯龙(601828):Q1业绩靓丽,新红星砥砺前行在新征途上


事件:公司发布2018年一季报(新会计准则下):报告期内实现营业收入28.89亿元,同比增长25.36%,归母净利润11.82亿元,同比增长30.76%,扣非后同比增长37.35%(主要为投资性房地产公允价值变动收益),经营活动现金流为-1.08亿元(VS.17Q1的6.42亿元,主因支付的代收商户货款同比增加)。


点评:(详见正文)

1. 业绩靓丽,自营+委管双轮驱动。①自营业务:报告期内营收同比增长9.8%至17.36亿元,毛利率同比基本持平(78.7%)。Q1暂无新增商场(71家);②委管业务:受益于委管业务持续推进以及会计准则改变,预计委管业务同比增长超60%。此外,截止18Q1新增委管商场1家至186家,并有348个签约项目已取得土地使用权证/已获得地块;③盈利能力:整体毛利率受委管业务占比提升影响,减少0.5pct至70.6%;期间费用率减少2.6pct至29.0%;净利率同比增加1.7pct至40.9%。


2. 打造泛家居平台&进军“新零售”提供长期成长动力,H股股份回购彰显长远发展信心。①公司一方面通过自建及产业链投资等形式构建泛家居平台,另一方面升级完善互联网零售平台,推进线上线下一体化,打通前端销售及后端服务,实现新零售转型;②公司拟现金要约回购港股不超过3.89亿股(占已发行总股本/H股的9.87%/36.59%),回购价格为11.78港元/股,该回购完成后将使18年EPS增长10.9%至1.32元/股,对应A/H股PE分别为11.9/6.4X,股份价值进一步凸显。


3. 盈利预测与评级:我们暂不调盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为1.19/1.35/1.51元,对应PE分别为13.2/11.7/10.4X。美凯龙行业地位突出,当前基本面正发生积极变化,有望迎来戴维斯双击,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:地产持续低迷,家居行业景气度急剧下降。



轻工丨徐林锋

欧派家居(603833):Q1继续保持快速增长,定制龙头成长后劲十足


事件:欧派家居发布2018年一季报,实现营收19.06亿元,同比增长31.58%;归母净利润0.74亿元,同比增长32.48%;扣非后同比增长15.5%,主要因理财收入(约0.12亿)归入非经常性损益。公司2018Q1业绩增速稳定,符合预期。

 

点评:

1. 2018Q1毛利显著提升,业绩增速稳定。①毛利率上升2.9pct至33.9%,主要原因是2017Q1毛利率受新生产基地的人力和折旧影响有所下降,2018Q1恢复正常。②净利率上升0.03pct至3.86%。销售费用率上升0.56pct至14.05%,主要因广告投放早于去年同期,增加Q1宣传费用;管理费用率上升3.3pct至15.10%,主要由Q1分摊的800-900万元股权激励费用所致;预计后面季度两项费用率将有所下降。③扣非后净利同比增速较低,主要因理财收益(约0.12亿元)归入非经常性损益,叠加一季度净利占全年比重较小,受上述情况影响更加明显。

 

2. 展望未来,橱柜/衣柜增速有望维持,信息化/大家居带来长足发展动力。①短期来看,橱柜方面,公司深化橱柜+战略,持续发力欧铂丽,行业地位有望巩固。衣柜方面,公司拓展全屋定制,以期实现客单值与订单数齐升,加速市场扩张。此外,公司贯彻“树根理论”,维护与优化经销商网络,持续推进渠道拓展。②中长期来看,公司坚持“三马一车”战略,积极推动大家居落地,以获得长足发展动力。同时加速信息化推进步伐,与IBM、西门子等公司深度合作,创造新的竞争优势。此外,公司推动大宗业务发展,将受益于精装房渗透率的持续上升。

 

盈利预测与评级:我们持续看好公司的内生增长能力和长期竞争优势,预计公司2018-2020年EPS分别为4.05/5.20/6.52元,同比增速为31.2%/28.2%/25.5%,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:


风险提示:地产销售低迷,行业竞争加剧,大家居不及预期。



非银丨左欣然

中国平安(601318):承压在前转机在后,业务结构持续优化


利润稳步增长,将派发特别股息。2018Q1中国平安归母净利润257亿元,YoY12%;归母营运利润282亿元,同比增长18%。如果按保险子公司执行修订前的金融工具会计准则的法定财务报表利润数据计算(同业可比口径),集团归母净利润305亿元,同比增长33%。同时,中国平安建议派发公司30周年特别股息每股0.2元,分红总额达36亿元。

 

寿险:新业务承压业务结构优化。2018Q1面临利率高位、监管政策下的渠道整顿,代理人数量较去年底下滑2%(135万人)。平安维持着行业领先的举绩率,但由于件均下降,代理人产能下滑31%(1.3万元/人),导致用于计算新业务价值的新单保费下滑-17%(659亿元)。保费压力下,公司仍坚守价值原则,以长期期交、保障型业务为主,新业务价值率达到30%,YoY+3pct。Q1新业务价值215亿元,YoY-7%。平安将从Q2重点推动长期保障产品,通过高价值、高件均产品提升代理人产能和收入。

 

产险承保盈利,银行零售转型。产险业务稳健增长,归母净利润32亿元,YoY-4%。其中保费收入632亿元,YoY+18%;综合成本率96%,持续优于行业。手续费及佣金增加导致税率提高是本次产险业绩提升但利润降低的主因。银行稳健发展零售转型:归母净利润38亿元,YoY+6%。零售业务持续增长,零售客户资产(AUM)1.2万亿元,YoY+9%。资产质量改善,不良贷率1.7%,环比下降0.02pct;预期90天以上贷款拨备覆盖率130%,YoY+24pct。

 

持续优化资产配置。保险资金总投资资产2.6万亿元,较年初增长4.4%。保险资金年化净投资收益率3.7%、总投资收益率3.7%。为保持收益稳定公司加大了长期固定收益资产、长期股权投资配置。同时,平安信托业务、证券业务持续深化转型,差异化优势巩固。

 

科技金融盈利贡献,价值溢价估值低位,维持强烈推荐评级。Q1金融科技归母净利润18亿元,实现由负转正。其中平安健康医疗科技将于5月4日在香港正式挂牌上市,行使超额配售权之前的募资规模大约为10亿美元至11亿美元。其余金融科技平台也成功孵化,均取得较高投后估值。基于公司现有净资产、保单积累情况,以及新业务稳定增长的预测,预计内含价值年增幅将维持在15%-20%左右,合理估值区间应在1.5-2倍P/EV左右。而以现价估算公司2018-2020年P/EV分别为1.1、0.9、0.7,远低于合意区间,继续维持强烈推荐评级。


风险提示:政策收紧保费增长不达预期,市场大幅波动投资收益下滑。



传媒丨杨仁文

百洋股份(002696)火星时代扣非利润大增 66.5%,净利润率提升 2.6 个百分点,就业率稳步提升至近 98%


事件:

1.公司公告 FY17 年报,营收 23.9 亿元,YOY+15.7%,归母净利润 1.13 亿元,YOY+91%,扣非归母净利润 0.98 亿元,YOY+107.1%,主要因为火星时代的收购及并表。经营活动现金净流量 3.2 亿元,YOY+307.8%。公司拟每 10 股转增 7 股派发现金红利 3.50 元(含税)。


2. 公司公告 FY18Q1 季报,营收 5.1 亿元,YOY+29%,归母净利润 1347 万元,同比扭亏(FY17Q1 为-88 万元),扣非归母净利润 1127 万元,去年同期为-315 万元。公司预告 FY18H1 归母净利润区间 4657-5384 万元,YOY+220%-270%。


点评:

1. FY17 收购国内数字艺术教育龙头火星时代,进军文化教育领域:火星时代拥有 UI 设计及 Web 前端、游戏设计、影视后期、室内设计、传统美术等课程产品线,31 个产品,已在北京、上海、广州、深圳、杭州、成都、武汉、西安、南京、重庆、厦门、济南、郑州等 13 个城市设立 15 个线下教学中心。2015-2017年学员毕业 6 个月内就业率为 95.78%、96.43%、97.83%。


2. 火星时代收入增长 22%,利润率提升 2.6 个百分点,扣非业绩大增 66.5%,建议关注中报预收:火星时代 FY17 营收 4.96亿元,YOY+21.9%,净利润 8703 万元,YOY+43.25%,扣非净利润 8253 万元,YOY+66.5%,略超承诺,净利润率达 17.5%,同比提升 2.6 个百分点。我们推测 17 年末火星时代预收账款同比相对稳定,第三季度通常是招生高峰期,一季度受春节等影响,报名学习的学员相对较少,18 年春节时间较晚,可能对公司年末预收有一定影响,建议关注中报预收情况。


3. FY18 将继续升级火星现有业务,积极拓展新业务,适时推出火星时代员工激励,利用上市公司平台深化文化教育产业布局。


盈 利 预 测 与 评 级 : 我 们 预 计 公 司 18-20 年 净 利 润1.71/2.15/2.74 亿元,PE 为 27/21/17X。火星时代是数字艺术教育龙头,品牌强、运营体系成熟、下游行业游戏影视互联网等行业需求旺盛,就业率高。基于此,给予“推荐”评级。


风险提示:商誉减值风险、人才流失风险、收购后整合风险、运营管理风险、学生贷款违约的担保风险、扩张不达预期风险、业绩承诺不达预期风险、传统主业下滑风险、行业估值中枢下移风险。



军工丨段小虎

国睿科技(600562):业绩下滑,看好雷达国产化和资本运作


事件:公司公告2017年年报,公司2017年收入11.54亿元,同比减少8.24%,实现归母净利润1.69亿元,同比减少25.84%,对应每股收益0.35元。同时发布2018年一季报,报告期内,公司实现营业收入1.75亿元,同比增长8.84%;实现归母净利润0.18亿元,同比减少25.57%,对应每股收益0.04元。

 

点评:业绩略低预期,主业收入与利润均有所下滑,主要系空管雷达市场主要客户招标延迟所致。2017年,公司营业收入同比减少8.24%,归母净利润同比减少25.84%,主要是空管雷达市场主要客户招标延迟,雷达业务收入大幅减少所致。报告期内,公司雷达业务收入仅为4.48亿元,同比下降33.07%。同时,受主要客户的订单计划变动影响,微波器件业务竞争更加激烈,收入也减少至3.04亿元,同比下降11.31%。2017年公司在轨道交通领域取得了较大突破,实现收入2.98亿元,同比增长率高达117.79%。此外,公司特种电源业务通过进一步优化产品设计、降低固定成本,将毛利大幅提升至58.89%,同比增加12.16个百分点。

 

作为我国雷达领军企业,公司气象雷达逐步拓展应用领域,空管雷达有望受益于国产化替代与通航的逐渐放开。公司雷达业务专注气象与空管两个领域,市占率居前。气象雷达方面,2017年公司中标银川、祁连、海口等多地的天气雷达项目,同时中标云南旅游交通气象服务平台项目,将公司气象应用系统从气象预报延伸至服务领域。空管雷达受到主要客户招标延迟等原因,订单有所减少,但随着未来市场招标恢复、国产化替代进程加快、机场建设加速与通航政策的逐渐放开,我们依然看好空管雷达市场前景。我们预计,未来五年军用与民用空管设备市场规模合计有望超过600亿元,按监视设备占比1/3来测算,空管一、二次雷达未来五年市场规模可达200亿元。

 

有望受益于军品的加速列装与民用5G通信的发展,微波器件业务具有爆发潜力。公司为大股东中电科14所机载、舰载雷达微波器件的主要供应商,报告期受主要客户的订单计划变动影响,军品配套产品订单总量有所下降。未来随着军机、军舰加速列装及相控阵雷达的普及,军用微波组件业务有望恢复增长。我们预计,未来整体军用雷达市场可达到千亿级别以上,对应微波器件市场或超过 500亿元。民用领域,公司开发了应用于5G的微波器件,并形成了小批量供货。随着未来5G技术的发展与应用,微波器件有望给公司带来较大的业绩弹性空间。


轨道交通业务连续取得突破,收入大幅增长,毛利逐步提升,有望成为公司新的业绩增长点。报告期内,公司轨道交通系统业务多个项目进入集中供货阶段,同时新签合同情况较好,收入达到2.98亿元,同比增长117.45%,毛利率提升至11.79%,同比增加2.8个百分点。市场方面,公司由江苏周边省市积极向全国范围逐步拓展,成功中标哈尔滨、徐州、常州等信号系统项目。技术方面,公司自主研发的点式列车自动保护系统应用项目运营状态良好;自主化有人驾驶CBTC系统研制工作基本完成。根据中国城市轨道交通协会数据,十三五期间城市轨道交通建成投运线路有望超过3000公里,相应投资规模将达到1.7-2万亿元,对应整体信号系统市场规模有望超过400亿元。公司有望充分受益于轨交领域的高景气,保持较快的业绩增长。

 

作为中电科14所唯一上市平台,后续资产注入值得期待。中电科14所是我国雷达第一所,在机载雷达和舰载领域市场处于领先地位,年营收超150亿,按照上市公司市值要与上级研究所的体量相匹配的要求,公司未来资本运作空间巨大。此外,14所还是我国通信芯片的先行者,其下的华睿系列DSP芯片,在军用领域实现了进口替代。在中美贸易战的大背景下,2018年4月18日证监会副主席姜洋对公司进行了调研,鼓励14所利用上市公司平台,加大技术投入,加快研发速度,为实现芯片等核心关键技术的自主可控做出更大的贡献。公司作为14所唯一上市平台,未来资产注入预期强烈。

 

盈利预测与评级:我们给予2018/19/20年EPS的预测分别为0.65/0.79/1.02元,PE为45/37/28倍,给予公司“推荐”评级。


风险提示:军品订单大幅波动,民品市场开拓不及预期,资产注入速度不达预期。



军工丨段小虎

中航光电(002179):2018Q1营业收入微增,预计全年实现业绩稳定增长


事件:公司发布2018年一季报,实现营业总收入14.77亿元,较上年同期增长3.86%,公司实现归属于上市公司股东的净利润1.67亿元,同比减少8.89%。对应每股收益0.21元。

 

点评: 报告期内公司营业收入实现小幅增长,主要系民品业务交付增加所致,净利润较上年同期减少0.26亿元,系销售费用、财务费用增幅较大所致,其中财务费用同比增长77%,为本期汇兑损失增加所致。本期毛利率为35.09%,较上年同期减少0.12%,但仍处于历史高位。军品交付节点在全年中一般较为靠后,全年业绩有望维持稳健增长。此外,公司预计2018年1~6月归母净利润变动幅度为0~15%。

 

公司为高端制造领域互连技术龙头,军、民领域均有建树。公司是我国规模最大的同时具备电连接器、光器件和流体连接器研制和生产能力的专业化企业之一。公司航空航天及防务业务开拓方面,精耕细作,探索建立新的防务市场开发体系,在“深空”、“深海”等高科技领域不断取得新突破,舰船、兵器领域订货实现快速增长。公司产品在军工领域市占率超过30%,其中在航空领域具有绝对优势,船舶市场占有率亦超半数,行业地位稳固,预计我国军用连接器市场规模有望在2020年超过130亿元。

 

民品看好新能源车、通讯领域的发展,国际业务快速增长。公司民品主要涉及汽车、通讯等领域,收入占比45%,其中通讯占比超过一半。1)公司紧跟通讯5G项目,光电系列产品陆续通过重点客户样品测试。我国5G建设预计在2019年启动,七年内在5G基础设施方面的总支出将达到1800亿美元。公司是国际第二家、国内首家拥有56Gbps高速连接器的高速互联解决方案供应商,新产业基地建成后公司将有1000万套56Gbps生产能力。2)公司积极应对2017年新能源汽车补贴政策退坡的影响,在巩固和提升现有市场占有率的基础上,布局智能互联网汽车、物流车市场并取得重大突破。新能源车高速发展将进一步释放公司汽车连接器需求,预计到2020年新能源汽车年产销将达到200万辆,汽车连接器年均市场空间超50亿元。3)公司实现了标准化动车组全面配套,成功助力国产高铁“复兴号”运行。4)国际业务方面,公司成功进入通讯领域国际龙头全球供应商行列,已通过董事会决议成立德国分公司,且2017年上半年,海外市场增长超过国内增长速度,未来海外市场有望得到进一步快速拓展。

 

拟发行可转债启动募投项目,公司发展后劲十足。公司拟发行可转债募集资金13亿元用于中航光电新技术产业基地项目(6.1亿元)、光电技术产业基地项目(二期,3.4亿元)及补充流动资金(3.5亿元)。中航光电新技术产业基地项目重点开发液冷产品、光有源及光电设备产品、高速背板产品及VPX系统产品、新能源电动汽车电子产品等,主要应用于新能源汽车和轨道交通装备领域。项目建设期三年,建成达产预计年新增销售收入13.75亿元,新增利润总额2.17亿元;光电技术产业基地项目(二期)主要包含特种连接器、深水领域用连接器、宇航领域用连接器、集成互连系统、核电连接器、光缆及电缆组件、医疗领域用连接器及组件等七大类产品,主要应用于信息技术领域。项目建设期三年,建成达产将实现销售收入10.03亿元,利润总额1.75亿元。

 

股权激励计划实现利益绑定,有望激励公司更好发展。2017年1月公司向266名激励对象(覆盖公司中高级管理层、核心业务人员及子公司高级管理人员)授予600.1万股限制性股票,授予价格28.19元/股,有效期5年。行权条件包括可解锁日前一财年净资产收益率不低于13.00%、前三财年营收复合增长率不低于15.00%、前一财年营业利润不低于12.20%,且三项指标均不低于行业平均水平。股权激励有望提升公司管理效率和员工积极性,激励公司更好发展。

 

盈利预测与评级:考虑到公司军品稳定增长、新能源汽车逐步开拓市场、5G通信建设及国内外市场的进一步拓展,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为1.20/1.39/1.62元,对应2018/19/20年PE为32/27/23倍,给予公司“推荐”评级。


风险提示:军备列装低于预期;民品市场拓展低于预期。



军工丨段小虎

航天电子(600879):业绩稳健增长,看好航天、民用产品业务长期发展


事件:公司公告2018年一季报,报告期内实现营业收入26.76亿,同比增加9.53%;实现归母净利润1.00亿,同比增加10.17%;实现每股收益0.037元。

 

点评:Q1收入规模、业绩稳健增长。受益于我国航天强国战略和航天事业发展对公司航天产品的需求增加,公司在船舶、航空、兵装等领域新市场空间的不断开拓,及民用电线电缆业务的良好发展,公司一季度营业收入和归母净利润同步实现稳健增长,分别同比增加9.53%、10.17%。报告期内,公司全力做好经营管控工作,费用控制良好,三费占公司营收比重较过去3年均值下降1.61个百分点;公司继续完善电子产业链,拟设立航天时代飞鸿技术有限公司, 增资航天长征火箭技术有限公司、北京航天时代激光导航技术有限责任公司等,发展无人机等产业新平台,有望进一步巩固公司行业领先地位,预计公司全年业务将持续稳健增长。

 

传统航天电子配套地位稳固,有望持续受益于航天强国战略。公司是我国航天电子领域重要设备制造商,产品配套运载火箭、飞船、卫星等,在航天测控通信、机电组件、集成电路、惯性导航等领域保持国内领先水平。据人民日报报道,2018年预计执行以北斗组网、嫦娥探月为代表的35次发射任务,发射密度再创历史新高。国务院发布的《2016中国的航天》白皮书指出,“十三五”期间,我国将加快航天强国建设步伐,继续实施载人航天、月球探测、北斗卫星导航系统、高分辨率对地观测系统、新一代运载火箭等重大工程。我们认为随着航天强国战略推进,公司作为航天电子龙头将持续受益,相关配套业务有望保持稳健增长。

 

打造总装系统级产品,培育新的利润增长点。公司总装的系统级产品包括无人机和精确制导炸弹。 公司是全军无人机型谱项目研制总体单位和无人机系统集中采购合格供应商名录单位,在近程无人机领域掌握核心技术并形成领先优势,且多个型谱无人机多次以第一名成绩中标军方采购。据搜狐网,2022年我国军用和民用无人机需求有望增至22.8亿美元,公司无人机作为公司新的利润增长点,前景可期。 精确制导炸弹性价比高、装挂投放、精确打击的特点使其拥有可观的国际市场空间。 公司作为航天科技集团精确制导炸弹唯一总体单位,总装的“飞腾”系列产品具有一定的国际知名度,深受用户单位青睐。

 

民用产品:看好电线电缆与太赫兹人体安检系统的潜在广阔前景。子公司航天电工,作为我国铝合金导线的龙头企业,拥有电线电缆领域的“中华”、“双峰”2个中国驰名商标,是我国线缆行业最具竞争力20强企业。据前瞻产业研究院,2020年我国电线电缆行业销售收入将达1.6万亿元,在我国“一带一路”、城镇化等战略落实驱动的基础建设需求下,公司电线电缆业务有望稳定增长。太赫兹技术被美国评为“改变未来世界的十大技术”之一,被日本列为“国家支柱十大重点战略目标”之首。公司制造的国内首台固定通道式主动太赫兹人体安检系统已投入试用,可广泛替代现有安检手段,如公司可以成功实现其太赫兹人体安检系统的产业化,看好其广阔的应用前景。

 

配套资金募集完成,投入主业项目促发展。2017年2月,公司完成发行股份募集配套资金22.58亿元。截至2017年12月31日,公司已累计投入14.48亿元募集配套资金,用于智能防务装备系统科研及产业化能力建设项目、新一代测控通信及宇航电子元器件科研能力建设项目及高端智能惯性导航产品产业化建设项目的建设。本次配套资金募集完成后,公司总资产和净资产均有一定幅度增加,资产负债率和财务风险将降低,有利于优化公司资本结构;相关配套资金将有效满足公司主营业务发展需要,提高本次重组整合绩效,增强公司持续经营能力。

 

集团混改和航天九院改制注入可期。航天科技集团拟于“十三五”末将资产证券化率由2015年的15%提升至45% ,副总经理张建恒表示集团将把股份制改造和上市作为实现混合所有制的重要方式。公司作为航天九院旗下唯一上市平台,有望率先受益于院所改制、国企混合所有制改革的持续推进。航天九院旗下771所、772所等的业务与公司联系密切,存在整体注入公司的可能,公司业绩有望进一步增厚。

 

盈利预测与评级:考虑航天强国战略的持续推进、公司业务的发展及资产注入预期等,我们给予公司“推荐”评级,对应公司2018/19/20年EPS的预测为0.22/0.25/0.28元/股,对应2018/19/20年PE为37/33/29X。


风险提示:军品业务订单低于预期;军民品市场开拓不达预期。



军工丨段小虎

高德红外(002414):业绩快速增长,看好红外产业长期发展


事件:公司公告2018年一季报,报告期内实现营业收入1.48亿,同比增加34.43%;实现归母净利润0.016亿,同比增加32.72%;实现每股收益0.0026元。

 

点评:Q1业绩实现快速增长,看好红外产业长期发展。报告期内,公司营业收入、归母净利润同步实现快速增长,分别同比增加34.43%、32.72%,主要原因是传统军工业务恢复性增长,公司项目订单交付较上年同期增加。报告期内,公司签订总金额1.2亿元的某型号军品合同,其收入约为2017年营业收入的14.6%;公司预计2018年既有军品型号科研生产任务将全面恢复、在各个军兵种新定型军品型号科研生产任务亦将呈逐步增长的态势,预计2018年H1归母净利润同比增加0-30%。看好红外产业长期发展,预计公司盈利能力将进一步提升。

 

国内红外产业领域技术引领者,产业链完备。公司是全球领先的红外热像仪专业研制厂商,已取得完整武器系统总体研发资质,是践行军工融合深度发展的重点“民参军”企业。全资子公司汉丹机电是目前国内品种最多、产量最大、装备覆盖最广的非致命性弹药研发与生产基地,也是非致命地爆装备的唯一定点生产企业。公司拥有我国最先进、批产规模最大的完整红外产业链,红外核心器件技术已与西方国家第一梯队持平,引领国内红外产业领域技术的发展。

 

军品领域实现红外多层次军事应用,军改政策落实助力公司业绩增长。公司以高端化、系统化、集成化为方向,实现了红外夜视、侦查、制导、对抗等多层次的军事应用,具有从上游红外核心器件到雷达、发动机、战斗部、激光等武器分系统,再到完整的导弹武器系统总体的红外武器装备系统全产业链。据中国产业信息网报道,预计在2018年全球军用红外产业市场规模可达98.26亿美元,军用红外热像仪产品复合年增长率4.47%,我国军用红外市场的市场总容量达300亿元以上。公司军品业务有望充分受益于国防预算高增长支撑下的国防现代化武器装备需求。


积极开拓民用产品,紧跟“军民融合”发展潮流。公司充分依托子公司,在个人视觉、工业检测、检验检疫、智慧家居、消费电子、警用执法、环保、交通夜视等领域内持续推进新兴民用市场业务,致力打造红外产业链生态圈,努力实现红外热成像技术的“消费品化”。据中国产业信息网报道,全球2019年民用红外产业市场规模可达55.07亿美元,我国民用红外热像仪总的市场容量约 184 亿元。随着我国军民融合战略的深入推进,公司民用红外产业有望支撑公司业绩进一步较快增长。


持续加大研发投入,有望进一步提升公司未来业绩。公司持续增加研发投入,已具备完整高端武器系统科研生产能力,并打破西方多年对多种型号红外探测器的封锁,首次发布了平台开放、功能强劲、适用性强的单片式红外机芯“一元红外芯”。子公司高芯科技入股武汉光谷信息光电子创新中心,未来公司将实现与平台内其他公司的优势互补、彼此协同。公司着力抢占红外核心技术发展制高点,优势明显,有望为公司业绩增长的有力保障。

 

盈利预测与评级: 考虑未来我国军民用红外市场的广阔空间以及公司在红外技术领域的资质与技术优势,给予公司“推荐”评级,我们对公司2018/19/20年的EPS预测分别为0.20/0.29/0.36元,对应2018/19/20年PE为92/63/51倍。


风险提示:军工产品订单不达预期;民用产品拓展不达预期;军队装备列装低于预期。



军工丨段小虎

航天电器(002025):2018Q1业绩下降,看好中长期稳步增长


事件:公司发布2018年一季报,实现营业收入4.82亿,同比减少21.29%,实现归母净利润0.65亿,同比减少7.27%,对应每股收益0.15元。

 

点评:1)根据一季报公司Q1产品订单同比实现增长,但受部分业务领域市场变化、产能储备等短期因素影响,公司营业收入同比下降较为显著。此外,2017年年报中披露公司ERP-SAP完成系统切换并正式上线,且正在开展PLM、MES、TIA系统测试联调,我们分析公司内部管理系统调试可能是造成第一季度营收下滑的原因。2)报告期内公司营业成本同比下降35.08%的主要原因是报告期公司持续加大供应链拓展、成本控制力度,材料物资采购成本下降幅度达到公司预期目标;其次公司收入未实现同步增长,变动生产成本相应下降。3)继续受短期因素影响,公司预计2018年1~6月归母净利润变动幅度为-10%~20%,我们预计全年公司业绩有望继续实现稳增。

 

军用连接器、微特电机龙头,受益于航天强国战略和国防信息化建设。公司是我国军用连接器、微特电机领域重要供应商,掌握航天级连接器核心技术,是国家精密维特电机工程技术研究中心的依托单位,所研制的产品先后参与国家载人航天工程、探月工程等重点项目,具有较高技术壁垒与优势。公司70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户,产品附加值较高,且已形成了完整的新产品开发、市场营销及生产供应链体系,发展前景广阔。当前国家重点支持新型电子元器件的发展,公司有望持续受益于军费高增长支持下的航天强国战略和国防信息化建设。据中国产业信息网报道,“十三五”期间国内军用连接器市场规模达90亿/年。

 

积极开拓民品市场,不断培育新的增长点。近年来,公司积极开拓以通讯、轨道交通、家电、石油市场配套为主的民品市场,可应用于5G通信的27GHz低互调PM10射频连接器、100G速率QSFP28光模块、新能源汽车高压互连系统和维护开关等最新产品已亮相慕尼黑上海电子展。公司深入挖掘通讯市场,连续三年获得“华为核心合作伙伴银奖”,此前公司通过收购奥雷光电快速掌握光电传输一体化产品核心技术并积极布局5G市场。我国5G建设预计于2019年启动,七年内5G基础设施总支出将达到1800亿美元。以通讯市场为代表的民品市场有望成为公司新的增长点。

 

实施智能制造项目,提质增效促发展。公司紧密围绕《中国制造2025》相关重点领域,拟投资0.98亿元建立行业领先的精密电子元器件智能制造新模式和数字化车间,实现从订单到产品全过程的信息化管理及智能制造,全面提升公司精密电子元器件的技术水平和产品品质。2017年公司已累计投入0.64亿元,流程再造、智能化推进、智能制造样板间建设等工作按序进行。项目实施完成后,公司产品生产效率和智能制造水平将得到大幅提升,有利于支撑公司快速发展。

 

航天十院唯一上市平台,资产注入预期较强。公司控股股东航天十院先后承担多型航天产品及地空导弹武器装备的研制生产任务,拥有18个企业、7个事业单位,在电源、微特电机、伺服机构、惯性器件、继电器、电连接器、特种方舱等研制生产领域具有较强的优势和协作配套能力,其下仍存在与公司主业紧密相关的军工微特电机经营性资产等尚未注入。据公司公告,2016年末十院总资产达183亿,当年实现营业收入121亿、净利润8亿。随着航天科工集团持续推进资产证券化进程,公司作为航天十院旗下唯一上市平台,较强的资产注入预期有望进一步增厚公司业绩。

 

盈利预测与评级:看好公司连接器、微特电机等高端电子元器件业务发展,并考虑公司有望持续受益于国防装备、通信、轨交的等行业需求增长,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为0.84/1.03/1.26元,对应2018/19/20年PE为70/57/47倍,给予公司“推荐”评级。


风险提示:军品订单低于预期;民品市场拓展低于预期;资产注入进程低于预期。



军工丨段小虎

南洋科技(002389):业绩快速增长,看好无人机业务持续向好发展


事件:公司公告2018一季报,公司第一季度收入4.52亿元,同比增加489.40%,实现归母净利润0.14亿元,同比增加149.71%,对应每股收益0.01元。

 

点评:无人机业务与膜业务产销快速增长,净利润低于公司预期系部分产品毛利率下降,研发费用与财务费用增加所致。公司现主营业务包括无人机和薄膜两大板块,本期营业收入4.52亿元,增幅高达489.40%,主要系无人机业务与膜业务产销增长且上年同期不包含膜业务所致。归母净利润为0.14亿元,低于年报预期的0.23-0.26亿元,主要原因是(1)部分产品毛利率下降;(2)本期研发费用、工资、折旧摊销等费用增长引起管理费用增加;(3)膜业务借款利息增加引起财务费用增加。

 

作为我国无人机第一股,公司有望充分受益于全球军用无人机行业的快速发展。2017年12月,公司先后公告完成由台州国资委将金投航天100%股权(金投持有上市公司21.04%股权)无偿向航天气动院的划转,并完成发行股份购买无人机业务标的彩虹公司100%股权和神飞公司84%股权的交易。重组完成后,公司现有股本增厚至9.47亿股,航天气动院成为公司控股股东,合计持有公司37.57%股权,构成反向购买,航天科技集团为上市公司实际控制人。伴随信息通讯技术的高速发展,军用无人机在侦察监视、信息获取、支援保障等信息化战争环境下发挥着越来越重要的作用。据军机市场预测机构蒂尔集团预测,到2024年全球军用无人机市场规模将达到115亿美元,发展前景广阔。收购标的公司主要研发生产彩虹3/4/5系列无人机,近十年销售额累计数处于全球第三位,是我国最早批量出口无人机系统的单位之一,产品覆盖十余个国家,有望充分受益于全球军用无人机行业的快速发展,发展空间巨大。标的公司2017年净利润总额1.88亿元,承诺2018/19年净利润分别达2.59/3.30亿元。

 

薄膜业务产销两旺,新能源汽车行业快速发展为公司薄膜业务带来新机遇。公司是我国光学膜领先企业,主营光学膜、电容器薄膜、太阳能电池背材膜、锂离子电池隔膜,报告期内继续保持产销两旺。同时公司加大新建生产线的安装、调试、客户推广力度,以期早日贡献业绩。截止2017年底,公司年产5万吨太阳能电池背材膜项目一期工程3万吨项目已于2017年10月实现量产;年产5000吨聚酯电容器薄膜项目的部分新工艺产品已批量交付客户使用;杭州南洋光学膜项目土建施工已基本结束,并通过与外资企业合作开展年产1200平方米增亮膜项目,预计2018年三季度可投入试生产。光学膜国产替代趋势以及新能源汽车行业快速发展为公司光学膜和锂离子电池隔膜业务带来发展新机遇,公司在确保原有产线稳定的同时加快锂离子电池隔膜等项目推进以增强公司发展后劲。

 

盈利预测与评级:公司于2017年重组成功,考虑到公司未来无人机业务的持续向好发展,以及薄膜业务稳定增长,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为0.43/0.56/0.69元,对应2018/19/20年PE为39/30/24倍,给予公司“推荐”评级。


风险提示:无人机业务出口低于预期;军队装备列装低于预期。



军工丨段小虎

光威复材(300699):业绩快速增长,看好公司军民用碳纤维发展


事件:公司公告2018年一季报,公司第一季度收入2.71亿,同比增加27.75%,实现归母净利润0.87亿,同比增加33.66%,对应每股收益0.24元。

 

点评:受风电碳梁业务发展良好、碳纤维稳定性项目研制通过验收驱动,公司2018Q1业绩实现快速增长。报告期内,公司实现营收2.71亿,同比增长27.75%,主要系公司风电碳梁业务发展情况良好驱动。归母净利润同比增长33.66%,主要原因是:(1)公司碳纤维稳定性改进研制项目通过验收,前期收到并计入“递延收益”科目的项目经费0.31亿在本报告期确认为“其他收益”;(2)报告期内未发生利息支出,财务费用同比大幅下降88.54%。公司全资子公司威海拓展于18年4月签订三个总金额为7.42亿(约为17年全年营业收入78.19%)的《武器装备配套产品订货合同》,在国防现代化建设加速及民品风电碳梁业务发展良好的双驱动下,公司业绩有望进一步提升。

 

国内碳纤维行业龙头,全产业链布局、应用前景广阔。公司作为国内碳纤维行业龙头企业,主持制定《聚丙烯腈基碳纤维》、《碳纤维预浸料》两项国家标准,产品覆盖碳纤维全产业链,形成从原丝开始的碳纤维、织物等到复合材料部件和成品的完整产业布局,并掌握碳纤维核心设备制造技术。据公司公告,预测“十三五”期间我国碳纤维需求量将保持14%以上的年均复合增速,到2022年需求量将超4.8万吨,公司有望持续受益碳纤维市场需求井喷下的行业红利。


军用碳纤维市场先发优势,有望助力公司持续高速发展。公司作为我国军用碳纤维的最大供应商之一,历经十年形成稳定供货局面,产品应用范围涵盖航空航天、电子通讯与兵器装备等领域,军品供应天然壁垒为公司确立市场先发优势。碳纤维是发展国防军工和国民经济的重要战略物资,并已成为航空以及国防装备的关键材料。公司生产T1000级碳纤维突破关键技术,产品性能与国外同级别水平相当,T800H已经具备批量生产能力,叠加稳定的军品供应格局下的公司市场先发优势,公司有望充分受益于军工产品换代列装释放的巨大碳纤维材料需求,未来持续高速发展可期。


坚持军民品互动,民用业务有望持续受益于风电等领域发展。碳纤维是一种典型的军民两用产品,公司在军品碳纤维领域的技术优势有望成为公司开拓民品市场的助推器,看好公司凭借技术和品牌优势在高端碳纤维材料领域实现进口替代。公司于16年开始涉足风电业务并得到快速发展,于18年2月以0.5亿设立全资子公司光威能源新材料运营公司风电碳梁业务。《2016全球碳纤维复合材料市场报告》称16年全球风电叶片已成为对碳纤维第二大需求大市场,市场空间达2.52亿美元,占总需求的12%;据前瞻产业研究网,预计“十三五”期间平均每年风电并网装机容量增速至少约9%-10%,风电叶片等需求的持续增加有望提升公司民品业务未来利润。

 

募投项目进展顺利,公司行业地位进一步巩固。公司募集资金投资于军民融合高强度碳纤维高效制备技术产业化、高强度高模型碳纤维产业化、先进复合材料研发中心等项目,共募资9.46亿元,截至2017年12月31日已使用1.62亿元,已完成部分生产线的安装和试生产,预计2019年9月形成2000吨/年左右碳纤维、20吨/年高强高模型碳纤维生产能力。未来募投项目的逐步落地,将大幅降低公司生产成本,优化公司产品结构,提高自主设计、生产研发能力,将为公司产品向国防领域、航天领域、高端民用与高端复合材料业务领域进一步拓展奠定坚实基础。

 

盈利预测与评级:考虑未来我国重点武器装备列装加速以及商业航空与风电市场的长期发展,给予公司“推荐”评级,我们对公司2018/19/20年的EPS预测分别为0.85/1.14/1.55元,对应2018/19/20年PE为67/50/37倍。


风险提示:军工产品订单不达预期;民用业务市场拓展不达预期;军队国防重点武器装备列装低于预期



军工丨段小虎

航发动力(600893):2018Q1净利润增长较快,预计全年保持稳增态势


事件:公司发布2018年一季报,实现营业收入27.75亿元,同比增加1.8%;实现归母净利润-0.58亿元,同比增加36.03%;对应每股收益-0.03元。

 

点评:报告期内营业收入27.75亿元,较上年同期增长1.8%,系发动机交付和军品备件交付增加所致。净利润为-0.58亿元,同比增长46.04%,较上年同期亏损收窄,主要系子公司黎明公司、黎阳动力、精铸公司的利润总额增长所致。报告期内净利润仍为亏损,系政府补助减少、所得税费用增加以及本期资产减值损失转回减少所致。从全年来看,下游军机行业景气度仍较高,我们仍看好公司全年收入与业绩稳健增长。

 

公司继续聚焦主业,航空发动机及衍生品收入将持续增长。公司是我国航空发动机、燃气轮机整机最大制造商,主要产品为拥有自主知识产权的涡扇(WS-9、WS-10)、涡喷(WP-14)、涡轴(WZ-9)等军用航空发动机,基本覆盖行业内的全部军机型号。报告期内,公司积极调整产品结构,非主营航空产品收入规模进一步缩减。随着公司新型号趋于成熟、批产加速,公司主营业务增速将继续提升,而随着公司产品结构调整完毕,营业收入也将恢复较快增长。

 

我国军机缺口较大,带动航空发动机加速交付。根据World Air Force统计,美军军用飞机总数为我国4.5倍,其中战斗机总是为我国2倍,军用运输机总数为我国5.5倍,军用直升机总数为我国7倍之多。我国军机在数量上和结构上的差距急需弥补,公司将直接大幅受益于空军装备建设。“十三五”、“十四五”是我国军机列装高峰,新机型的陆续批产将直接拉动航空发动机的量产规模。

 

未来十年我国军用航空发动机市场超4000亿元,航发集团成立、“两机专项”落地实施,公司迎来前所未有历史机遇。我们预计,我国未来十年对军用航空发动机的总需求超过1万台,总价值超过4000亿人民币;国内民航市场对民用航空发动机的需求超过2万台,总价值达万亿规模。随着中国航发集团成立,航空发动机与燃气轮机重大专项落地,公司制度、科研与产能提升保障兼具,业务发展迎来重大机遇。

 

盈利预测与投资建议:考虑到公司是我国军用航空发动机资产的唯一上市平台,及公司产品型号进展顺利、航空发动机市场空间广阔,我们给予公司“推荐”评级。公司2018-2020年EPS分别为0.47元、0.53元和0.61元,PE分别为58X、51X和44X。


风险提示:军品生产进度不达预期。



公用环保丨郭丽丽

长江电力(600900):业绩和分红符合预期,联合统一调度提升发电能力


事件:公司披露2017年年报和2018年一季报,公司2017年归母净利润为222.61亿,同比增长7.12%;拟每10股派发现金股利6.8元;2018年Q1归母净利润为28.32亿,同比增长4.59%。


观点:

发电量增长带动营收规模和毛利率稳步提升

公司2017年总发电量达2108.93亿度,创新历史新高,2018年Q1发电量345.27亿度,同比增加5.09%,实现稳步增长。主要原因为来水情况较好和梯级调度作用。2017年和2018年Q1来水情况均有提高,且2017年通过梯级调度实现增发 96 亿度电。随着发电量增长,在上网电价基本持平的情况下,公司营业收入也实现同步增长,并推动公司毛利率水平提升。


债务规模将持续下降,财务费用降低提升盈利能力

2016年并购向家坝和溪洛渡后公司负债规模提高,之后开始回落,2017年有息负债规模和资产负债率均呈现下降趋势,公司拥有充沛的现金流,可有效控制自身的债务水平,预计未来债务规模将持续降低。有息负债的规模降低可有效减少财务费用,从而提升公司的盈利能力。


实际分红高于公司承诺值,彰显投资价值

2017年公司每股派现金红利0.68元,高于之前承诺的0.65元,实际分配股利149.60亿元,股利支付率达到67.20%,对应目前股价的股息率为4.22%,仍明显高于十年期国债收益率,具备较高的投资价值。


有望继续加大投资力度,推动长江流域联合统一调度

2017年公司新增对外投资97.5 亿元,实现投资收益 23 亿元,投资规模和收益均创历史新高。由于今年可能会停止增值税退税,因此公司可能会加大投资力度,扩大投资收益规模。公司2017年和2018年分别举牌了国投电力和川投能源,雅砻江处于长江电力四座电站的上游位置,其水库调度可影响公司电站的来水情况。公司正在通过股权加技术双纽带推动流域联合统一调度,进一步提升公司水电站的发电能力。


盈利预测与估值:

我们维持之前的盈利预测,预计公司2018-2019年能够实现收入512.49亿和507.63亿,实现归母净利润210.95亿和209.44亿元,实现EPS为0.96元和0.95元,对应PE为16.80和16.92倍。考虑到公司的经营具有稳定性、资产具有稀缺性、长期稳定的成长性以及明确的资产注入预期,维持公司“推荐”评级。


风险提示:宏观经济下滑风险、来水低于预期、电价下调风险。



化工丨李永磊

新洋丰(000902):磷酸一铵涨价带动一季度业绩增长,公司有望受益复合肥行业复苏


事件:公司公告2018一季报:实现营收28.70亿元,同比增长8.50%;实现归母净利2.80亿元,同比增长25.29%;加权平均净资产收益率为4.78%,同比下降0.56个百分点。


点评:

1. 磷酸一铵价差扩大,带动公司一季度业绩较快增长

2018Q1公司实现归母净利润2.80亿元,同比增长25%,环比增长222.40%。公司业绩同比增长主要因为磷酸一铵价格和价差同比扩大。2018Q1,磷酸一铵平均价格为2538元/吨,同比增长23%,平均价差为855元/吨,同比增长63%。

2018Q1,公司营业收入同比增长2.24亿元,营业成本同比增加1.41亿元,销售费用同比增加0.21亿元,管理费用同比减少0.06亿元,财务费用同比减少0.06亿元。销售费用大幅增加主要因为公司自本17年5月份开始改变运费结算方式,由原来两票制结算变更为一票制结算,运费由公司承担。


2. 磷酸一铵行业景气上行

公司具有年产800万吨各类高浓度磷复肥,其中有180万吨磷酸一铵,为国内最大的磷酸一铵生产企业。我们预计磷酸一铵景气上行,磷酸一铵供给持续趋紧,受到亏损、环保、磷矿石短缺影响,国内磷酸一铵产能不断缩减,产量连续下降。在磷矿石资源地的一铵企业受四川自然保护区、湖北沿江流域、云南滇池的环保整治影响产量下降;其他地区不具备磷矿石资源的一铵企业,生产成本较高,环保压力大,亏损严重,供给受限。2018年我们预计在环保高压和磷矿石供给继续缩减的情况下,磷酸一铵产量将继续下降。未来需求向上,2017年国内需求持稳,边际改善主要来自于出口显著增长,主要因为国内磷酸一铵出口关税从100元/吨调整到0关税。随着农产品价格上涨,预计2018年磷酸一铵整体需求仍将向上。


3. 复合肥供需改善,行业见底回升

农产品价格回升将带动复合肥需求转好,而环保高压已淘汰部分落后产品,复合肥供需结构趋于改善,行业有望见底回升。新洋丰开发出多种新型复合肥料,有望凭借成本优势和产品优势有望实现业绩快速增长。


4. 投资评级与估值:预计公司2018-20年归母净利润分别为8.76、10.55、12.77亿元,EPS为0.66、0.79、0.96元/股,对应PE为13、11、9倍,维持“推荐”评级。


风险提示:环保放松、农产品价格大幅下跌、经济大幅下行。



化工丨李永磊

宏昌电子(603002):环氧树脂量价齐升


公司发布2018年Q1季报

公司发布2018年一季报,实现营收3.73亿元,同比增长48.85%;实现归母净利润0.20亿元,同比增长109.43%;录入三费合计0.25亿元,占营收比6.59%,较去年的7.81%下降1.22pct,其中销售费用784.11万元,营收占比2.10%,,管理费用1659.6万元,营收占比4.44%,财务费用17.42万元,营收占比0.05%。


环氧树脂量价齐升

经营数据显示,公司一季度环氧树脂产量21721.65吨,较去年同期17632.18吨增长23.2%;销售均价20689.34元/吨,同比增长37.26%,环氧树脂量价齐升。成本方面,一季度双酚A进价11595.09元/吨,同比提高23.66%;环氧氯丙烷进价14231.06元/吨,同比增长88.38%;四溴双酚A进价26343.43元/吨,同比增长13.37%。


行业格局有望改善,新产能即将贡献业绩

2016年国内环氧树脂产能225万吨,产量113万吨,产能利用率50%左右。随着环保政策持续高压,一部分小厂商选择退出市场,落后产能淘汰,市场供需格局有望继续改善。公司已有广州厂区7.3万吨产能,产能利用率较高,新增珠海厂区 11.7万吨产能预计在2018年贡献业绩。


电子级环氧树脂需求有望大增

美国宣布对中兴的芯片“禁售令”后,我国芯片产业正面临着前所未有的挑战,但也迎来了新的一轮的发展机遇。同时,伴随汽车电子和虚拟现实产业的增长,PCB行业发展有望进一步提升,带动国内电子级环氧树脂的需求。公司产能超过50%为电子级环氧树脂,有望充分受益。


投资建议:

我们预计18-20年归母净利分别为1.77亿元,2.66亿元和3.01亿元,EPS分别为0.29元,0.43元,0.49元,PE分别为17.93X,11.96X和10.56X,给予“推荐”评级。


风险提示:产品价格大幅下行,新产能投放不及预期。



化工丨李永磊

诺普信(002215):营收高速增长,费用控制成果显著


公司发布2017年报和2018年一季报

公司发布2017年年报,实现营业收入28.22亿元,同比增长43.74%;实现归母公司净利润3.09亿元,同比增长211.68%;基本每股收益0.3375元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.50元(含税)。

同时公司公布2018年一季报,一季度实现营业收入10.36亿元,同比增长20.32%;实现归母公司净利润1.60亿元,同比增长40.36%。


各项业务营收高速增长

2017年公司各项业务营收增长明显,杀虫剂收入9.13亿元,同比增长24.33%;杀菌剂收入8.52亿元,同比增长34.83%;除草剂收入3.91亿元,同比增长23.69%;植物营养收入4.04亿元,同比增长114.96%;助剂收入0.34亿元,同比增长72.44%;种子收入0.56亿元,同比增长32.64%。营收增长得益于制剂业务回暖和公司控股经销商并表数量由3家增加值14家。


费用控制成果显著

2017年,公司加强三费管控,效果明显。录入销售费用4.37亿元,同比下降26.18%,营收占比15.49%,下降14.66pct;录入管理费用2.88亿元,同比下降43.84%,营收占比10.20%,下降15.90pct;录入财务费用0.11亿元,同比增长341.45%,财务费用增加系银行贷款利息增加所致。


“田田圈”打造领先的农业综合服务平台

田田圈通过数十个项目的创新和MVP迭代试错,逐步完善形成“参控股区域优秀经销商(区域平台)+作物专业服务公司+作物产业链经营”互联网化的发展模式。目前,田田圈结盟合作区域优秀经销商190家,其中控股43家、参股140余家,覆盖600多个农业县并对全国1389个以种植为主的农业县做了部署安排,构建了167个作物圈,未来三年可实现全国覆盖。


投资建议:

我们预计18-20年归母净利分别为4.13亿元,4.90亿元和5.39亿元,EPS分别为0.45元,0.54元,0.59元,PE分别为15.11X,12.74X和11.58X,给予“推荐”评级。


风险提示:“田田圈”推广不达预期,产品价格下行。



电新丨申建国

金风科技(002202):订单充足风机跌价趋于缓和


事件:昨日,公司公告18年第一季度报告,营业收入38.6亿元,同比增长7.7%,归母净利润2.4亿元,同比增长32.7%,扣非后归母净利润2.2亿元,同比增长27.5%。

 

参股风场和股权投资贡献投资收益。报告期内,公司投资收益大增,达1.93亿元(去年同期仅为0.34亿元),主要为联营和合营企业所贡献。公司联营和合营企业主要是参股的风电场,随着发电利用小时数的提升,贡献了利润增量;此外预计金风创投的股权投资业务也贡献了投资收益。随着人民币升值和债务的增加,财务费用增长至约3亿元。公司一直执行保守的会计估计,报告期内计提了约1亿元的坏账减值。


订单保持高位,风机跌价趋于缓和。截至一季度末,公司在手外部订单16.78GW,继续刷新历史记录。其中2S机型占68%、2.5S占20%、3S占7%、6S占2%,机组大型化的趋势一直在持续。风机价格方面,一季度2MW风机均价3418元每kW、2.5MW风机均价3485元每kW,仍在下跌但跌幅放缓:2MW风机近四个月的月均价环比跌幅从3.6%下降到了0.5%,预计未来两三个季度风机价格将基本触底。


在建风场大幅增加,发电小时数继续回升。报告期内,公司新增权益装机143MW,累计装机4011MW,利用小时数590小时,同比提升超过140小时;在建装机大幅提升至2224MW,主要集中在消纳情况好的华东和南部地区,风场地理分布不断优化。

 

盈利预测:风电行业进入新一轮景气周期,公司的风机业务将最为受益。此外,公司在建风场高达2.2GW,风电场运营业务也将维持高速增长。预计2018-2020年EPS分别为1.09、1.23、1.40元,对应PE分别为15、14和12倍,维持“推荐”评级。


风险提示:钢材等原材料价格上涨侵蚀毛利;二线企业报价激进,风机价格持续下跌;限电加剧,公司电站业务的利润受压。



汽车丨于特

新泉股份(603179):Q1业绩符合预期,经营现金流向好


事件:公司发布2018年一季报,2018年Q1实现营业收入9.72亿,同比增长18.52%,净利润0.76亿,同比37.66%。点评如下:


点评:

1. 收入增速同比略放缓,与2017Q1高基数有关:2018年Q1收入实现9.72亿,同比增速18.52%,2017Q1商用车及公司主要乘用车客户(上汽、吉利等)基数较高,2018下游客户销量增速有所放缓。但公司主要客户仍保持大幅高于行业增长的趋势,上汽乘用车2018Q1实现销售约18万台,同比增长54.2%;吉利汽车2018Q1实现销售约39万台,同比增长38.5%;2018Q1乘用车实现599万台,同比增长仅为3.7%。因此,公司下游客户仍处于高速增长期,预计公司全年营收高增速无忧。


2. 毛利率同比有所提升,费用率稳中有降:2018年Q1综合毛利率为22.26%,略高于2017Q1的21.6%。销售、管理费用率分别为5.0%和6.1%,基本与2017年Q1持平。我们判断,随着公司仪表板等高利润产品比例的提升,公司毛利率具备维持稳定提升的基础。


3. Q1经营现金流向好:公司2018Q1经营活动现金净流量为1.63亿,销售商品现金占营收比重提升至72.8%,好于去年55.52%,公司经营现金流向好,销售回款状况好转。


4. 内饰件行业竞争激烈,得自主者得天下:公司乘用车类主要产品三大类:仪表板、门内版和立柱护板。其中,仪表板的价值最高,技术门槛也比较高。同步研发能力、生产管理能力是考验该领域企业的核心。公司较强的研发能力和快速的响应能力,使得其近年来先后进入吉利、上汽等多个爆款车型的配套。我们判断,自主品牌崛起的长期逻辑不变,而民营内饰企业具备较好的成本控制和快速相应能力,未来在自主车企的配套比例将逐渐提升,公司有望成为国内内饰行业龙头企业。


风险提示:汽车市场表现不及预期。



汽车丨于特

均胜电子(600699):017年报和2018Q1点评:汽车安全将成为全球第二,长期业务发展稳定


事件:公司公告2017年营业收入266.06亿,同比增长43.41%;归母净利润3.96亿,同比-12.75%。2018Q1收入69.8亿,同比增长7.03%;归母净利润3110.3万元,同比-85.04%。


点评:

1. 业绩增长低于预期,各项费用挤压利润。公司2017年利润出现下滑,除了受行业不景气和客户年降的影响外,收入占比较高的KSS汽车安全业务,因承接较多新订单,产能爬坡导致毛利率下滑,在今年1季度将得到缓解,未来将稳步提升至正常水平;收购高田资产2017年一次性支付费用1.11亿元,北美业务整合产生约1.27亿元影响;同时美国税改产生一次性的0.65亿元影响。2017年公司研发支出为19.8亿,同比增加8.2亿元,其中费用化的研发支出增加3.3亿元。整体来说,公司业务发展还是很稳定的,受到各种项目费用影响较大,随着公司向业务整合效益的不断提升,和各种项目产生的一次性费用的减少,相信未来收益会有较好提升。公司预计,2018年1-6月归属于上市公司股东的净利润4-5亿元。


2. 战略性定位汽车电子和汽车安全两个领域。收购高田资产后,公司在汽车安全领域市场占比约30%左右,成为全球第二大,与奥托立夫和天合,形成较为稳定的市场格局。未来通过资源整合提升效率,将毛利率稳步提升至正常水平。继续重点发展汽车电子,车联网、中控HMI和主动安全等,每一项业务都有在手订单和收入,未来为公司提供成长性。


3. 我们综合考虑公司业务发展稳定,以及今年收购高田和后续整合会产生一定费用,预计2018年、2019年净利润分别为9.64亿、11.85亿,对应估值分别为27X和22X。


风险提示:下游整车增速下滑;高田资产整合进度不及预期。



农业丨杨天明

生物股份(600201):市场苗贡献业绩,下半年增速有望恢复


事件:4月28日,公司发布2017年年报和2018年一季报。2017年,公司实现营业收入19.01亿元,同比增长25.31%,归母净利润8.7亿元,同比增长34.99%,扣非归母净利润8.64亿元,,同比增长35.91%。2018年一季度,公司实现营业收入5.57亿元,同比增长20.92%,归母净利润2.96亿元,同比增长11.40%。


点评:

1. 市场苗销售强劲。2017年公司生物制品业务实现营业收入18.55亿元,同比增长28.13%。口蹄疫市场苗和政府苗均实现快速增长:其中口蹄疫市场全年销售收入达13亿元,同比增长26%。口蹄疫政府苗收入同比增长约14%。猪圆环基因工程苗实现销售收入1.3亿元,同比去年增长了将近3倍。2018年一季度,公司口蹄疫市场苗收入同比增长19%,口蹄疫政府招采苗略有下滑。猪圆环疫苗销售多点开花,现已进入包括牧原、温氏在内的多家大型养殖企业,一季度销售收入同比增长超过100%。


2. 一季度业绩受股权激励费用拖累,下半年有望好转。根据公司去年公布的股权激励计划规定,今年一季度限制性股权激励计划对应股份支付的费用为2513.7万元,如果剔除该因素影响,公司一季度扣除非经常性损益后的净利润,同比增长21.37%。此外,上半年公司销售偏淡,如果考虑下半年猪价反弹等因素,公司下半年业绩将出现明显好转,全年预计呈现前低后高的趋势。


3. 重磅产品下半年接棒增长。公司去年获得了猪口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗(Re-O/MYA98/JSCZ/2013株+Re-A/WH/09株)的新兽药证书,该产品是国际上首个采用反向遗传技术定向设计和优化构建疫苗毒株的猪用口蹄疫疫苗,抗原产能、免疫原性和免疫效力等关键指标均要优于自然毒株分离的口蹄疫疫苗。今年6月底该产品有望上市,上市之后将有助于公司实施渠道下沉的战略,从而进一步巩固公司口蹄疫市场苗的龙头地位。除猪口蹄疫O-A双价苗外,公司今年3月份,公司伪狂犬耐热保护剂活疫苗(C株)成功上市,该疫苗首次将ST传代细胞悬浮培养技术应用到伪狂犬疫苗制作,降低批间差、减少血清使用和外源病毒风险,对经典毒株和变异毒株均有良好的免疫原性。未来公司将把猪伪狂犬疫苗打造成公司另一大单品。


4. 盈利预测与评级:我们看好公司市场苗的发展潜力,预计18-20对应的EPS分别为1.22元、1.54元和1.93元,对应PE为19.81倍,15.63倍和12.52倍,维持“推荐”评级。


风险提示:养殖规模化程度不达预期,市场竞争日趋激烈。



农业丨杨天明

中牧股份(600195):一季报超预期,全年势头良好


事件:4月27日晚,公司发布2018年一季报,报告期内公司实现营业收入9.39亿元,同比增长20.22%,归母净利润1.25亿元,同比增长67.57%,扣非后净利润1.24亿元,同比增长68.79%。


点评:

口蹄疫市场销售强劲,各业务板块协同发展。报告期内,公司实现营业收入9.39亿元,同比增长20.22%。生物制品板块保持增长势头,其中口蹄疫市场苗一季度表现亮眼,销售收入同比增长200%以上,口蹄疫政府招采苗也实现小幅增长。禽用常规疫苗同比增长也在30%以上。饲料板快和化药板块均保持了稳步增长。盈利能力方面,由于口蹄疫市场苗销量增长,规模效应逐渐显现,毛利率出现回升,目前已经达到行业平均水平。


国企改革稳步推进。去年10月公司公布股权激励计划,标志着公司国企改革迈出实质性一步。这一计划有效绑定了公司、股东和核心团队利益,公司管理层和员工积极性得到极大提升。今年4月9日,公司宣布与普莱柯、中信农业合作共同出资成立中普公司,这标志着公司混合所有制改革的落地,是国企改革的进一步深化。我们预计公司国企改革还会持续推进。


大客户贡献收入,全年业绩有望保持快速增长。2月份以来,生猪价格快速下行,从高点14.53元/公斤下降到目前的10.1元/公斤,降幅达到30%。猪价的快速下行会对疫苗行业需求结构产生一定影响。但是公司去年完成无血清培养的工艺改造之后,口蹄疫市场苗成功进入以牧原股份和温氏股份为代表的大型养殖集团,由于这类客户对疫苗价格并不敏感,加上公司产品相比同类竞品还具有价格优势,所以公司暂时还没有受到猪价下行的压力。鉴于一季度市场苗收入逆势增长,我们预计今年市场苗收入将翻一番,达到3亿元,全年业绩有望保持高增长。


盈利预测与评级:我们预计公司18-20年对应的EPS分别为1.10元、1.32元和1.63元,对应的PE为18.43倍、15.29倍和12.37倍。维持“推荐”评级。 


风险提示:疫病风险、产品推广不达预期、竞争日趋激烈。



零售丨倪华

周大生(002867):收入增速季节性放缓,继续坚持渠道下沉战略


2018Q1收入+17%,利润+21%,门店数达2833家。公司发布2018年一季报,实现收入9.38亿元,同比+16.91%;归母净利润1.61亿元,同比+28.74%;扣非归母净利润1.50亿元,同比+20.67%。截至一季度末,公司门店数达2,833家(净增加109家),其中加盟店2,561家(净增加113家),自营店272家(净减少4家)。一季度收入增速放缓的部分原因是公司主要销售对象是加盟商,春节期间休假加盟商暂停拿货。


毛利率同比提升1pct,费用率基本持平,净利率提升1.57pct。2018Q1毛利率同比提升0.99pct至34.9%。三费费率和去年基本持平,其中销售费率同比提升1.55pct至13.0%,是由于公司增加了广告宣传费用,以及货品检测费同比增长较多;管理费率同比下降0.23pct至1.85%;财务费率同比下降1.34pct至-1.17%,来源于存款利息、及人民币美元汇率波动形成的汇兑收益增加。净利率提升1.57pct至17.1%,是由于毛利率提升,及收到深圳市政府补助增加。


经营性现金流减少,是由于展厅备货量加大。2018Q1公司经营性现金流为-0.81亿元,比去年同期减少了1.29亿元,是因为公司有完善产品品类、提升加盟供货效率的需要,加大了展厅备货量,使钻石等原料采购款比去年同期增加2.73亿元。


3.08亿购地用于珠宝产业厂区项目。公司一季度投资3.08亿元取得深圳市罗湖区笋岗街道土地,将用于深圳慧峰延珠宝产业项目,该项目位列《深圳市2018年重大项目计划》,建成后预计能加强公司在珠宝产业链方面的资源整合能力。


投资建议及估值:公司将继续坚持渠道下沉的战略,深耕三四线市场,全年预计开店200家以上。我们仍看好公司在渠道方面的先发优势,及公司的品牌竞争力和运营能力,公司一季报给出上半年业绩指引:归属净利同比增加15~30%。预计公司2018-2020年实现收入48/59/71亿元,利润7.2/8.8/10.6亿元,增速22.1/21.8/20.3%,EPS 1.49/1.81/2.18元,对应PE估值21/17/14倍,给予“推荐”评级。


风险提示:三四线消费需求增速放缓,公司开店数不达预期



传媒丨杨仁文

新东方(EDU):营收增幅 41.2%,K12 业务发展迅速,快速扩容影响短期利润率,关注 FY18Q4 及 FY19 利润率改善


事件:

1. 公司公告 FY18Q3 业绩:净收入为 6.18 亿美元,YoY+41.2%,GAAP营业利润为 5840 万美元,YoY+1.5%,GAAP 营业利润率 9%,Non-GAAP 营业利利润率 13.1%,GAAP 归母净利润 6840 万美元YoY+1.1%,Non-GAAP 归母净利润 9120 万美元,YoY+20.1%。 


2. 公司公告 FY18Q4 业绩指引:预计营收 6.61-6.81 亿美元,YoY+36%-40%。


点评:

1. 营收增长 41.2%超预期,扩容战略致毛利率和营业利润率略有下滑。FY18Q3 营收 6.18 亿美元,YoY+ 41.2%,为自 17 年来季度最快同比增幅,教学培训及服务收入 5.65 亿美元,YoY+43.0%,得益于学生人数增加。FY18Q3 营业成本 2.69 亿美元,YoY+46.4%,主要由于教学时长及学校和学习中心数量增加。FY18Q3 毛利润 3.49 亿美元,YoY+ 37.4%,同样为近年最快增速,毛利率 56.5%,同比下降 2.6 个百分点。FY18Q3 营销费用 0.77 亿美元,YoY+38.1%,占营收 12.5%,同比下降 0.3个百分点;管理费用 2.14 亿美元,YoY+51.7%,占营收 34.6%,同比提升 2.4 个百分点。FFY18Q3 营业利润 5840 万美元,YOY+1.5%,Non-GAAP 营业利润率 13.1%,同比下降 1.9 个百分点,GAAP 归母净利润 6840 万美元,YoY+1%,Non-GAAP 归母净利润 9120 万美元,YoY+20.1%。截止 FY18Q3,公司递延收入 10.84 亿美元,YoY+42.5%,是未来季度业绩保障。


2. 持续快速扩容,学生人数和 ASP 均有增长。截止 FY18Q3,公司共有 1000 个学校和教学中心,环比增加 60 个,教室面积增长 41%。FY18Q3 学科辅导和考试准备学生数增长 YOY+7.7%,受农历新年较晚影响,本应落入 Q3 末的春季入学落入 Q4,Q4 前 8 周报名人数同增 40%,Q2+Q3 报名数合计同增 30%。FY18Q3 的 K12 全科辅导业务收入增长 51%,学生数增长 13%。定价方面:平均 ASP 同增 12%,每小时平均 ASP 同增 13%。


投资建议:根据彭博一致预期,公司 2018-2020 年 Non-GAAP 净利润 3.41/4.61/6.24 亿美元,对应 PE 为 41/30/22X。公司处于快速扩张期,对短期利润率造成一定压力,但 K12 辅导业务增长迅速。公司中长期目标利润率明确,建议关注后续利用率及利润率改善。


风险提示:政策风险、招生不达预期风险、业绩不达预期风险、人才流失风险、运营管理风险、品牌声誉风险、行业估值中枢下移风险。



传媒丨杨仁文

Facebook(FB.O):Facebook 2018Q1业绩短评报告:数据泄露事件对用户及变现影响不显著,亚太地区继续推动FB用户增长,北美日活环比重拾上升,算法更新降低用户时长,价格提升仍是广告收入增长的核心引擎,数据安全投入加码


事件:2018Q1营收 11,966百万美元,超市场一致预期4.9%,同比增长49%,环比下降8%;营业利润5,449百万美元,同比增长64%,环比下降26%;归属于Facebook的净利润4,988百万美元(归母净利润4,987百万美元,超市场一致预期23.1%),同比增长63%,环比增长17%;每股摊薄盈利为$1.69元,同比增长63%,环比增长17%。


点评:

1.全球月活人数同比双位数增长,北美日活人数环比止跌重拾增长,产品重视用户之间共享和互动,用户参与时长有所减少

2018Q1,FB全球MAU为21.96亿人(+13% YoY,+3% QoQ)。其中,亚太地区MAU以8.73亿在全球保持首位,用户同比增加22%。Q1全球DAU为14.49亿人(+13% YoY,+3% QoQ),北美DAU由上季度的环比微跌重拾增长,同比增长2%,环比增长1%。Facebook月用户时长位居全美第一,但由于对新闻信息流排名算法的更改月用户时长较11月下降17%。


2. 2018Q1广告收入达11,795百万美元,广告单价及广告浏览量的提升驱动广告收入增长,GDPR的执行对于广告收入的影响有限

广告收入几乎是Facebook营收的全部来源,占比高达98.6%,18Q1广告收入为11,795百万美元,同比增长50%,环比下降8%。公司预计在固定汇率情况下2018年全年收入增速将放缓。2018Q1广告收入的增长主要是由于广告单价的提升、活跃用户数的增加及广告浏览量的增加驱动。2018Q1平均广告单价增长39%,总体广告展示数量增加8%。管理层预计GDPR影响较为有限,尽管欧洲MAU及DAU可能受此影响环比增长趋缓甚至下滑,但由于互联网营销行业整体将受到GDPR实施的冲击,FB的广告精准度的相对优势将使其在行业中仍然保持有利地位。


3. 其他财务数据

视频内容投入、员工人数增加及数据安全投入带动毛利率与营业利润率环比下降;税率回落至11%,净利率升至42%。数据安全投入成长期运营重点,年底内容审查员工人数预计增加至2万人,费用全年增速50-60%。0


4. 数据泄露事件更新

剑桥分析违规滥用Facebook用户数据,受此事件影响,公司目前只有少量广告客户停止投放广告,当下没有明显趋势表明数据保护的加强会损害Facebook的盈利能力。公司将强化隐私和用户的选择权利优化公司的广告投放机制,推进广告的透明化,同时提供用户更多对广告的知情度和选择权。对于用户数据的保护将对全球所有用户展开,具体的举措将因地制宜。


5.盈利预测

根据彭博一致预期,Facebook FY18-20年调整后净利润257/309/376亿美元,调整后EPS为8.48/10.32/12.97美元,P/E为18.8/15.5/12.3X。


风险提示:活跃用户增速放缓风险、监管政策变化风险、优质内容生产风险、广告销售收入不及预期风险、互联网行业估值调整风险、内容成本上升风险、市场竞争风险、汇率风险等。



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